小商品城(600415):再读小商品城,外贸生态深化布局,双轮驱动厚积薄发

劳密产品出口:发展中国家带动,产业链优势仍存受益于国内制造业优势和新兴经济体需求增长,中国对发展中国家及地区的出口额占比逐步提升。从品类结构上看,2008年后,中国劳密型产品出口额占比基本稳定在17％-20％,基础制造业优势仍较显著;同时,中国劳密型产品的全球市占率从1995年的11％稳步提升至2023年的43％,尤其在部分发展中国家的进口市占率稳中有升;而2022年越南劳密产品的全球市占率为5.4％,2023年印度则仅为2.9％,劳密产业链向海外转移的分流影响或相对有限。义乌小商品城是全球最大的小商品集散地,背靠卓越的劳密型产业集群,在1039出口政策的加持下,义乌出口增速在多数年份高于全国,且出口目的国较为分散,外贸抗风险能力整体较强。

   市场经营业务:能见度高,量价齐升市场经营业务是公司的主业之一,收入来自商位使用费,历史上逐步形成市场化的租金体系。

   为适应市场变化,公司构建了商位租金差异化定价模型,2023年末对部分到期商位的租金平均上浮5.5％,且预计未来三年增长率不低于5％。鉴于市场化的转租体系以及义乌市场景气度较优,提租或具备一定的可持续性。与此同时,新投入市场的商铺的竞拍价较高,反映出市场持续活跃,全球数贸中心新市场投用后,市场经营业务或能受益于量价齐升取得较优增长。

   贸易服务业务:战略转型,加速成长Chinagoods平台:B2B外贸电商服务平台从早期的单一的展示交易功能,逐步演变为外贸综合服务平台,通过推广、物流、金融、运营等服务项目升级,提升会员费,扩大用户规模,带动平台营收较快增长;而早期建立品牌认知需要较多销售费用投入,利润弹性往往在平台成熟期才得以释放。对比来看,Chinagoods平台的优势或在于:1)公司31年独家运营市场,具备对外贸全链路的深度理解,促进服务项目开发和需求精准匹配;2)市场商户超7.5万个,且收费仍可进一步提升,营收具备较大的增长空间;3)商户对公司已形成较高的认可度和信任感,减少推广引流费用,利润或能实现较快增长。义支付:近年跨境人民币结算金额较快增长,跨境出口B2B支付行业壁垒较高,非银机构渗透率提升空间较大。对比同业来看,跨境支付平台实现高毛利率的同时,亦需要在营销推广、技术研发、日常运营管理等方面保持较大的费用开支,除研发开支外,其他各项相对偏可变费用,因而盈利端规模效应的体现,或更加有赖于品牌认知度建立、以及服务生态完善后,中长期内的可变费用率下降。相较同业,义支付的优势或在于:聚焦B2B、实现快速盈利、渗透率提升空间较大,规模效应和成长潜力较为凸显。

   投资建议:看好双轮驱动下的业绩增长确定性公司31年来独家运营全球最大的小商品集散市场,近年通过一系列积极举措从"传统商业物业经营企业"成功转型为"外贸综合服务企业",在义乌出口景气度能见度较高的基础上,通过提租金＆扩面积,传统主业有望实现量价齐升的增长;同时,以Chinagoods平台和义支付为代表的新业务在起步阶段即快速实现盈利,伴随服务升级和渗透率提升,中长期成长空间或较大。我们看好公司在传统主业和新业务双轮驱动下的利润增长确定性,预计2024-2026年公司EPS有望实现0.54、0.69、0.93元,维持"买入"评级。

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   风险提示1、新项目建设或招商不及预期;2、海外部分国家对小商品的需求走弱;3、国际贸易争端加剧;4、盈利预测假设不成立或不及预期。