嘉友国际(603871):矿产物流出海,还看今朝-深度报告

聚焦陆锁国,解决跨境核心痛点。公司成立于2005年6月,是国内率先开展跨境多式联运的物流企业。1)公司业务主要沿"一带一路"国家及地区开展,业务范围遍布亚洲、非洲、欧洲、北美等60多个国家和地区,重点以陆运跨境需求旺盛的国家和地区--蒙古国、非洲、中亚等为主。2)横向业务多国复制,纵向单区域深耕深化。3)超长期客户服务已形成强粘性,资源优势明显。公司为国内外知名矿企开展物流服务,凭借优质的服务能力与多个客户合作长达十年以上。

   中蒙业务为底盘业务,从"枢纽资产"到"物流"到"资源"逐步深化。1)第一步:布局核心枢纽资产,形成先发优势。公司在中蒙口岸拥有保税库、海关监管场所、保税物流中心等多种类型的仓储。2)第二步:延伸拓展物流业务,持续强化业务壁垒。公司物流业务主要包括跨境多式联运和供应链贸易两种形式,运输标的涉及主焦煤、铜精矿、矿山设备及辅材等。3)第三步:入股矿山资源,掌握物流强话语权。4)行业层面,中蒙煤炭合作日益加深,实现双赢。从焦煤进口结构看,蒙古国是中国进口焦煤的主要来源,大多年份占比稳定在50％以上。2023年我国进口焦煤总量创新高实现1.03亿吨,同比增60.7％,其中从蒙古国进口焦煤5400万吨,同比大增111％,市场份额高达53％。

   中非业务:大空间、高壁垒,围绕矿产开展物流服务构建大物流版图。公司在非洲业务模式可以分为"关键物流节点资产收费"+"大物流运输",公司复制蒙古国经验至非洲,在非洲卡位更为核心、壁垒更高的资产资源,并逐步布局大物流版图,打造"海、路、空"全方位物流运输体系。1)第一步:布局核心资产,范围更广、壁垒更高。公司陆续与刚果(金)、赞比亚、坦桑尼亚合作,进行重要基础设施建设、开发、运营,保障矿产资源供应链运输的安全自主可控。2)第二步,布局海、陆、空非洲大物流版图。非洲物流市场空间广阔,非洲整个物流市场规模大概每年在4000-6000亿美元。公司于2023年收购赞比亚头部跨境运输企业BHL,并于2024年布局低空物流业务。

   中亚业务:复制中蒙,枢纽资产与跨境物流齐发力。1)第一步:布局核心资产,复制中蒙建设海关监管仓。2)第二步:加强物流能力,签署铁路合作备忘录。

   投资建议:我们预计公司24-26年实现营收99.38/127.38/156.45亿元,归母净利润为14.84/19.64/24.11亿元,对应EPS分别为1.52、2.01、2.47元,基于2024年11月20日收盘价计算,24-26年PE为14x/10x/8x。公司蒙古国业务基本盘稳固,物贸一体化持续推进;非洲地区持续布局路产和运输资源,保障业务拓展,显著增厚利润。首次覆盖,给予"推荐"评级。

   风险提示:地缘政治风险、全球经济大幅下滑,项目建设不及预期。