万华化学(600309):业绩低于预期,装置检修拖累聚氨酯盈利,油价回落石化价差承压

公司发布2024年三季报:公司2024年前三季度实现营业收入1476.04亿元(YoY+11.35％),归母净利润110.93亿元(YoY-12.67％),扣非归母净利润109.28亿元(YoY-12.07％)。其中,Q3实现营业收入505.37亿元(YoY+12.48％,QoQ-0.73％),归母净利润29.19亿元(YoY-29.41％,QoQ-27.33％),扣非归母净利润28.29亿元(YoY-31.3％,QoQ-28.77％),业绩低于预期。

   三大板块经营情况:聚氨酯板块Q3冰冷需求旺盛,但纺服需求疲软,同时欧洲不可抗力叠加装置检修,盈利环比回落;石化成本高位,产品景气随油价下跌回落,价差持续承压;

   新材料板块项目顺利推进,板块销量规模维持增长。

   2024年冰箱冷柜需求维持高位,Q3产销维持高位。从国内需求来看,根据产业在线,占据聚合MDI需求半壁江山的冰箱行业24Q3产销维持高位,其中冰箱合计产量2471.8万台,同比增加6.3％;冷柜销售同样保持旺盛,24Q3合计产量达969.9万台,同比增加1.6％。24Q3冰冷行业需求旺盛,MDI国内需求不断改善。

   传统旺季下终端需求有望边际回暖,叠加供给端支撑力度强,景气有望稳中偏强。9-11月份为MDI传统旺季,终端需求存回暖预期,同时从供给端来看,海外仍有多套装置维持低负荷运行,国内多套装置出台后续检修计划。亨斯迈位于欧洲47万吨/年MDI装置不可抗力,万华匈牙利基地遭遇洪水影响,北美巴斯夫、科思创装置维持低负运行,国外装置存缩量预期。国内万华宁波、科思创伤害、巴斯夫重庆、亨斯迈上海均陆续出台检修计划,短期终端需求回暖叠加供给端支撑,景气有望偏强。长期看,截至2025年新产能投放以万华为主,届时万华化学MDI全球市占率有望接近40％,利好规模企业盈利。

   高研发投入+高资本开支支撑长期发展,寻求周期成长的确定性与预期差,长期看好万华全面发展成为全球化工行业领军者。公司未来成长目标清晰,各大基地5年维度的规划陆续浮出水面,烟台基地将持续打造一体化园区,福建MDI后续150万吨扩产规划出台,规模体量持续扩大;公司每年40亿级别研发投入做强劲技术支撑,未来5年大规模资本开支加速技术储备产业化,长期看好万华全面发展成为平台型化工新材料公司,成长为全球化工行业领军者。

   盈利预测与估值:由于公司海外基地不可抗力影响开工,叠加石化板块价差走弱,我们下调公司2024年盈利预测,预计实现归母净利润150.3亿元(调整前为185.2亿元),维持2025-2026年盈利预测,预计分别实现201.7、259.9亿元,当前市值对应PE估值为16X、12X、9X。根据wind统计,公司当前PB估值为2.605X,自2021年11月5日至今三年PB估值中枢为3.666X,具备较高安全边际,维持"买入"评级。

   风险提示:新项目投产不及预期;下游需求不及预期。