紫光股份(000938):新华三股权交割完成,AI和海外需求值得期待-公司点评报告

公司发布三季报:2024年前3季度公司收入588.39亿元,同比增长6.56％,归母净利润15.82亿元,同比增长2.65％,扣非净利润13.88亿元,同比增长6.91％。

   新华三保持了业绩的稳定增长。新华三前三季度取得收入402.66亿元,同比增长7.18％,对应Q3收入138.38亿元,同比增长10.01％,较上季度提升了10.38PCT。分结构来看,海外业务表现最为优异,增长了16.31％;企业业务在互联网加持下同比增长11.91％;运营商业务下滑了12.34％,表现不及预期。

   购买新华三30％股权事宜顺利完成。2024年9月4日,紫光国际支付了购买新华三30％股权的交易价款,公司持有的新华三股权比例从51％变为了81％,对应新华三2023年34.11亿元的净利润来看,这意味着本次收购一年将给公司带来10.23亿元的业绩增厚。

   海外业务增长动能获得释放。从新华三海外业务来看,H3C自主品牌及服务业务收入6.85亿元,同比增长69.26％,取得了亮眼的成绩。由于新华三此前和HPE的协议条款限制了其海外业务的扩张,这次股权收购以后,限制放宽将让新华三海外业务潜力充分释放,进而带动公司海外业务的持续快速增长。

   2025年公司产品结构有望获得改善。Q3公司毛利率14.97％,较上年同期下滑了4.14PCT,或主要来自于产品结构的变化。我们看到同样作为互联网白牌厂商的浪潮,Q3在收入快速增长的同时毛利率仅5.62％,环比、同比都分别下滑了1.88和2.20PCT。2025年,随着国产AI芯片性能和产量的提升,我们认为国内智能算力需求有望得到较快的释放,同时市场对公司400G、800G交换机产品需求也有望进一步放量。

   其他对业绩影响较大的因素方面:(1)前三季度公司财务费用2.82亿元,较上年同期减少了2.96亿元,或主要源于汇兑损失的减少(2023年公司汇兑损失8.20亿元)。(2)前三季度公司其他收益5.05亿元,较上年同期减少了4.86亿元,或受到了当前财政因素的影响。随着近期政府刺激政策的落地,2025年这一指标有望改善。(3)前三季度公司资产减值损失5.94亿元,较上年同期增加了2.03亿元,主要源于公司存货增长(公司存货较年初增长了48.05亿元至327.40亿元)带来存货损失的会计计提。考虑到当前的国际形势和产品价格因素,以及公司白牌业务占比提升,我们认为公司存货还将维持在相对较高的水平,但是由于阶段性存货增长带来的会计计提的影响或将减弱。此外,公司年中备货的库存在Q4有望得到消化,缓解部分库存压力。

   2024年算力市场受到结构性需求影响较大。从服务器行业相关公司半年报和三季报数据来看,面向海外市场的企业取得了不错的增长,华为合作伙伴也在2024年取得了较好的增长。国内头部厂商中,浪潮或受互联网厂商需求带动,业务快速增长,但毛利率下滑导致利润仍不及2022年水平,曙光和紫光收入增长平稳且盈利水平稳定。根据信通院和工信部数据,我们看到2024H1我国算力增长整体不及2023年上半年水平,但是国内互联网厂商资本开支加大迹象明显。

   维持对公司"买入"的投资评级。作为国内头部ICT企业,公司有望长期受益于AI带来的产品升级需求,同时有望在海外扩张的过程中获得更多市场机遇。预计24-26年公司EPS分别为0.87元、1.01元、1.22元,按11月1日收盘价24.68元计算,对应PE为28.26倍、24.39倍、20.19倍。风险提示:国际局势不确定性对供应链的影响;下游客户需求受到经济景气度的影响;海外业务推进不及预期;国内业务竞争加剧。