水井坊(600779):经营稳健,静待改善-季报点评

24Q1-3公司实现营收/归母净利37.9/11.3亿(同比+5.6％/+10.0％),对应24Q3收入/归母净利20.7/8.8亿(同比+0.4％/+7.7％),收入表现低于我们此前预期(24Q3收入/归母净利分别同比+5％/+5％),主要系终端动销弱于预期。收入端,24Q1春节期间公司积极促动销,Q2积极维护渠道健康和价值链稳定,Q3保持既定战略,新财年在外部环境承压下仍实现增长。利润端,24Q3精细化费用投放,归母净利率同比+2.9pct至42.6％。展望24年全年,伴随公司渠道健康度持续提升,消费者培育有望赋能动销;中长期视角下,产品升级创新/品牌高端化/营销突破三大核心战略稳步推进,我们仍期待终端动销边际向上,持续修复。维持"买入"。三大战略稳定推进,中档酒放量带动公司增长产品端,24Q1-3公司高档/中档白酒实现收入34.6/2.0亿(同比+1.4％/+41.1％),24Q3实现收入19.4/1.0亿(同比-2.0％/+87.2％)。24Q3公司持续聚焦大单品,以天号陈为代表的中档酒放量维持成长势头,高档酒以培育产品势能为主布局市场。渠道端,24Q1-3新渠道/批发代理收入3.3/33.2亿(同比+1.1％/+3.1％),24Q3收入1.2/19.2亿(同比-0.4％/+0.3％)。市场端,公司持续强化水井坊高端属性,通过扩大营销队伍、提升团购质量等,不断扩大渠道覆盖面,公司持续深耕八大核心市场的同时,新兴市场寻 求弹性。毛利率提升+费用端优化,提振Q3盈利能力24Q1-3毛利率同比-0.2pct至82.9％(24Q3同比+0.9pct至84.6％),我们判断系核心产品臻酿八号提价影响带动。公司费用端持续优化投放,24Q3销售费用率/管理费用率分别同比-4.0/+0.5pct至8.4％/4.0％。叠加24Q3税金及附加率同比-0.9pct至15.0％,最终24Q1-3/Q3公司归母净利率同比+1.2/+2.9pct至29.7％/42.6％,盈利能力稳步提升。24Q3销售回款23.1亿,同比-0.8％;经营性净现金流10.7亿,同比-20.5％,现金流受外部环境影响略有压力。24Q3合同负债10.6亿,环比/同比分别-0.2/-0.7亿。

   期待外部环境改善,带动公司动销提速,维持"买入"评级作为典型的次高端酒企,公司受外部环境影响程度较大,期待未来外部环境改善带动公司销售提速。但考虑到当前消费复苏仍需时间、行业竞争压力依然较大,我们下调了公司营收和利润增速预测,预计24-26年EPS2.81/3.02/3.24元(前值为2.96/3.41/3.93元),参考可比公司25年平均17xPE均值(Wind一致预期),给予公司25年17xPE,目标价51.36元(前值为50.39元),维持"买入"评级。

   风险提示:行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。