用友网络(600588):小微企业市场收入高增-季报点评

用友网络2024年Q1-Q3营收57.38亿元(yoy+0.53％),归母净利-14.55亿元(yoy-41.24％),扣非净利-14.84亿元(yoy-30.71％)。Q3营收19.33亿元(yoy-17.34％),归母净利-6.61亿元(yoy-256.99％)。受签约节奏滞后影响,公司收入增速有所放缓,此外费用率下降幅度不及此前预期导致业绩有所下滑。看好下游需求恢复后公司订阅收入增长,AI等增值业务落地、交付效率提升带动费用率下降,推动公司盈利能力回升,维持"买入"。签约节奏滞后影响大中型企业收入,小微企业市场收入快速增长24Q1-Q3小微企业收入6.75亿元,同增23.8％,其中云订阅收入4.82亿元,同增38.5％;政府与其他公共组织收入5.61亿元,同增14.0％;其他收入31.9亿元,同减6.4％;大型+中型企业收入45.0亿元,同减3.6％。24Q3单季度小微企业收入2.19亿元,同增31.3％,增速维持较高水平;政府与其他公共组织收入2.77亿元,同增14.9％,增速较24Q2上升17.3pct;大型+中型企业收入31.9亿元,同减6.4％,主因签约节奏滞后影响,未来随着订单逐步落地,大中型企业收入有望恢复增长。客户基础不断夯实,订阅收入有望持续快速增长24Q1-Q3云服务收入42.87亿元,同增8.6％,订阅收入同增27.8％,核心产品BIP收入18.6亿元,同增18.0％。24Q3单季云服务收入14.42亿元,同减10.0％。截至24Q3末, 公司订阅相关合同负债20.0亿元,较去年三季度末增长31.7％。公司云服务累计付费客户数为83.34万家,新增云服务付费客户数11.84万家。公司云业务核心产品推广顺利,客户基础持续扩大,订阅相关合同负债同比高增,为订阅收入持续快速增长打下良好基础。研发投入力度加大,AI落地打开新成长空间24Q1-Q3销售/管理/研发费用率为30.80％/15.76％/27.24％,同比+0.51pct/+1.78pct/+1.05pct。公司加大研发投入力度,发布基于智能体(Agent)、人机交互(HCI)、RAG等框架的智能助理等通用型产品及100多个场景化的企业智能服务,AI逐步落地有望为公司打开新的成长空间。

   盈利预测及估值考虑下游需求恢复不及预期,下调毛利率预测,上调费用率预测,预计公司24-26年EPS为-0.12/0.04/0.12元(前值0.05/0.14/0.18元)。分部估值,25E传统业务净利/云收入3.2亿元/106亿元,可比公司平均25E29.5xPE/4.3xPS(Wind),给予25E29.5xPE/4.3xPS,对应市值94/457亿元,总市值551亿元,目标价16.12元,维持"买入"评级。

   风险提示:宏观经济波动;市场竞争加剧。