开润股份(300577):Q3嘉乐并表增厚收入,印尼扩产有序推进中-2024年三季报点评

公司公布2024年三季报:前三季度营收30.25亿元/yoy+32.48％,归母净利润3.21亿元/yoy+165％。分季度看,24Q1/Q2/Q3营收分别同比+22.92％/+12.81％+64.4％,归母净利润分别同比103％/341％/58％,Q3由于6月底上海嘉乐并表收入大增,利润增长略低于收入主因嘉乐当前处于效率爬坡期利润率偏低。

   Q3嘉乐并表贡献主要收入增量,箱包代工和品牌业务亦实现较快增长。我们预计Q3品牌业务收入同比增长双位数以上至约2亿元、好于上半年低个位数增速,主要来自小米分销贡献(小米收入占品牌约65％,预计Q3收入同比增长近25％)。代工业务中,我们预计在补库需求带动下箱包制造收入同比增长近30％至近6亿元,其中主要客户耐克、迪卡侬订单增长较快;服装制造业务随嘉乐团队整合、工厂搬迁产能爬坡,我们估计收入同比翻5番至3.8亿元,并表对公司收入形成主要增量贡献。

   Q3毛利率同比-3.2pct,费用率同比-2.39pct,归母净利率同比-0.26pct。1)毛利率:24Q3同比-3.2pct至21.96％,其中我们估计箱包制造/服装代工/品牌毛利率分别约27-29％/不足15％/25-27％,上海嘉乐当前毛利率较低(估计低于15％)对总体毛利率有所影响,预计未来随产能爬坡及供应链优化毛利率有望改善。2)期间费用率:24Q3同比-2.39pct至14.81％,其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.43/-0.74/-0.18/-0.04pct至4.82％/6.15％/2.27％/1.58％,费用率降低主因嘉乐代工业务期间费用率低于原有2C业务。3)归母净利率:结合投资净收益同比增多(23Q3为投资净亏损),24Q3同比-0.26pct至6.07％。

   盈利预测与投资评级:公司正在推进印尼新产业有建设,预计未来两年分批投产,预计2026-2027年印尼箱包产能提升50％-60％,成衣产能扩大65％-70％,面料产能实现翻番。客户方面,嘉乐在专注服务优衣库、阿迪达斯、MUJI等核心客户的基础上,积极拓展新客户资源。考虑嘉乐并表对业绩的增厚,我们将24-25年归母净利润预测值从2.2/2.8亿元上调至3.94/3.96亿元,增加26年预测值4.79亿元,对应24-26年PE分别为13/13/11X,上调为"买入"评级。

   风险提示:产能扩张不及预期,客户拓展不及预期。