安琪酵母(600298):Q3海外延续高增,经营向上改善

事件:公司发布2024年三季报,公司2024年前三季度收入109.12亿元,同比+13.04％,归母净利9.53亿元,同比+4.23％,扣非净利8.39亿元,同比+3.44％;其中Q3收入37.38亿元,同比+27.14％,归母净利2.62亿元,同比+7.02％,扣非净利2.43亿元,同比+21.60％。

   海外延续高增,国内需求逐步恢复,经营逐季改善。分产品来看,Q3酵母主业收入同比+17.7％至25.9亿元,其他产品(含酶制剂、食品原料等)同比+76.7％,制糖业务逐步剥离,Q3制糖收入3.1亿元,同比+5.8％,主导酵母需求逐渐复苏,尤其居家制作烘焙需求提升促进小包装酵母需求向好;预计海内外YE延续20％+增长;保健品业务在低基数下实现快速增长。分地区来看,Q3海外收入为14.3亿元,同比+30.2％,海外以主导酵母、YE增长驱动,细分地区表现来看,预计亚非、中东新兴地区以及欧洲地区收入增速领先;Q3国内收入为22.7亿元,同比+20.7％,若剔除制糖业务影响,国内收入同比+23.4％,预计主由主导酵母需求恢复带动。

   海运费上涨拖累毛利率表现,扣非净利率水平保持稳定。公司前三季度毛利率同比-1.4pct至23.3％,其中Q3毛利率为21.4％,同比-3.6pct,毛利率下滑主因海运费较大幅度上涨影响。费用方面,Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为Q3分别为5.6％/3.1％/3.8％/0.8％,分别同比-0.1/-0.9/-1.1/+0.2pct,Q3控费效果显现,管理费用率及研发费用率下降明显。综上,前三季度净利率同比-0.7pct至8.8％,其中Q3净利率同比-1.3pct至7.0％,扣非净利率同比-0.2pct至6.5％,盈利水平保持较稳定。

   主导酵母需求恢复,成本红利释放,业绩弹性恢复可期。展望Q4,公司国内主导酵母需求逐步恢复,灵活调价政策有效拉动销量,国内收入有望延续恢复性增长。海外中东、非洲、亚太等新兴市场酵母增长势头较好,全年有望达成激励目标。利润方面,预计目前海运费已回落至正常水平,海内外糖蜜价格均呈下行趋势,加上主导酵母需求逐步恢复,对盈利水平均有较大拉动作用。中长期来看,行业经历烘焙及消费升级产品(如YE、动物营养等)需求低迷、成本承压周期后,集中度有望向经营韧性强的头部企业进一步倾斜。公司酵母产能释放有条不紊,随需求逐步改善,业绩弹性恢复可期。

   盈利预测:我们预计2024-2026年公司实现收入152.3/169.8/187.1亿元,同比增长12.2％/11.5％/10.2％,实现归母净利13.5/16.0/17.8亿元,同比增长6.9％/18.0％/11.1％,对应PE为23/19/17X,我们按照2025年业绩给23倍PE,一年目标价42.32元,给予"买入"评级。

   风险提示:食品安全风险;行业竞争加剧;原材料成本上涨风险;内部调整不及预期。