伟星新材(002372):高基数下3Q24利润率承压,经营质量保持优异

3Q24业绩低于我们及市场预期公司公布3Q24业绩:1-3Q24收入同比+0.7％至37.7亿元,归母净利润同比-29％至6.24亿元;其中3Q24收入同比-5％至14.3亿元,归母净利润同比-25％至2.84亿元,业绩低于我们及市场预期,主要系毛利率低于预期。

   营收承压,毛利率在高基数下有所下滑:1)零售、工程板块均呈现压力:我们估计3Q公司零售板块收入同比-～10％,建筑工程/市政工程同比-～15％,而考虑收购后,公司3Q收入下降收窄到-5％。2)毛利率同比下降:3Q24公司主要原材料环比基本平稳,我们估算PPR/PE产品毛利率同比基本稳定,但由于去年PVC产品毛利率较高,3Q24或有超10％的毛利率下降,带动公司综合毛利率同比-4.9ppt(环比+0.5ppt)至43％;3)渠道投入持续,费用有所提升:由于公司当前正加大渠道投入(如组建净水新渠道、开设专卖店、引入明星代言等),前三季度销售费用同比+21％至5.55亿元(包含并购影响),其中3Q24期间费用同比+2.6ppt至20％,其中销售/管理/研发费用率分别同比+2/+0.2/-0.1ppt。4)高基数下、利润率有所承压:由于3Q23毛利率/净利率分别达到48％/25％,3Q24在收入承压、费用上升、毛利率下降的情况下,3Q营业利润同比-27％,对应3Q24净利率同比-5.3ppt至19.9％(环比+6ppt)。

   经营质量优异:1)现金流保持优异:前三季度公司经营现金净流同比+1％至8.12亿元,其中收现比同比-1.4ppt至111％,单3Q收现比为106％(同比+5ppt)。2)公司处于净现金状态,资产负债率为24％。

   发展趋势需求压力显现,核心产品保持高毛利率。由于地产竣工持续下滑、居民装修意愿下降,家装管道需求、价格均呈现一定压力。而公司通过更为细致的服务、产品搭配,保持了零售的韧性以及核心产品PPR的毛利率稳健,为公司盈利奠定了坚实的基础。展望后市,我们认为竣工压力或将持续,而公司有望通过加强费用营销、增加服务质量、品类拓展等方式保持收入、核心毛利率的稳健。

   盈利预测与估值考虑到需求压力加大,我们下调24/25年净利润18％/16％至10.5/11亿元,当前股价对应24/25e23x/22xP/E。考虑公司作为行业龙头,且市场风险偏好提升,我们维持跑赢行业评级和16.5元目标价不变,对应2024/25年25/24xP/E,隐含10％的上涨空间。

   风险地产需求下滑超预期,新业务拓展不及预期,主业产品价格竞争加剧。