太阳纸业(002078):盈利略超预期,经营管理韧性凸显-2024年三季报点评

本报告导读:受益灵活的转产策略以及生产采购安排,公司业绩小幅超预期,进一步彰显经营管理优势。

   投资要点:维持盈利预期及"增持"评级。公司业绩略超预期,但考虑四季度行业经营仍在触底承压阶段,我们维持公司盈利预期,预计2024-2026年公司EPS为1.15/1.39/1.52元。参考行业估值水平,考虑公司上游资源深度布局赋予的估值溢价,给予公司2024年15xPE,维持目标价17.27元,维持"增持"评级。

   整体产销平稳。文化纸方面,预计2024Q3量小幅下滑,主要系32号机(文纸/箱板年产能20/40万吨)转产箱板瓦楞纸,价小幅回调,据卓创咨询,2024Q3双胶纸中国市场均价5442元,环比-6％。箱板纸方面,山东基地出货增加,南宁及老挝出货平稳,单价稳定,2024Q3箱板纸中国市场均价3620元,环比-1％。浆方面,2024年8-9月溶解浆供给偏紧,价格小幅上涨,兖州浆线适时转产溶解浆2个月(原产化学浆),化学浆及化机浆产销稳健。

   浆成本+溶解浆盈利带动利润超预期。据卓创资讯,2024Q2针叶/阔叶外盘均价816/741美元,环比+8％/+13％,对应2024Q3木浆原材料成本上升,致使文纸及特种纸盈利小幅回落,另一方面,公司通过合理安排生产采购,保持较低的用浆成本,同时兖州浆线在市场供需高景气阶段转场溶解浆,亦显著增厚业绩。包装纸方面,老挝箱板瓦楞受益美废价格回落,盈利改善,南宁箱板瓦楞纸产品盈利亦小幅上行,主要得益产品结构高端化进一步落实。

   短期仍有扰动,长期优势进一步明确。短期看,2024年10月山东溶解浆线搬迁启动,影响四季度两个月产销,箱板纸预计四季度下游旺季,盈利或小幅改善,文纸受前期高价浆影响,且纸价偏弱(10月市场价环比9月仍有～100元跌幅),盈利短期继续承压。此外,预计2024Q4广西基地资产处置亏损显著收窄,外部扰动趋缓。中期维度,公司广西南宁浆纸项目投产打开成长空间。此外前瞻布局木片资源,老挝基地纸浆林保有面积达6万公顷,每年以1-1.2万公顷种植面积推进,精益管理+木片布局赋予成本优势护城河。

   风险提示:原材料价格持续上涨,下游消费需求不及预期等