迎驾贡酒(603198):升级趋势不变Q3降速释压-2024年三季报点评

事件:公司于10月29日发布2024年三季报,24年Q1-3公司累计实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润55.13/20.06/19.97亿元,同比+13.81％/+20.19％/+23.94％;其中单24Q3实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润17.11/6.25/6.31亿元,同比+2.32％/+2.86％/+8.52％。

   以洞6、洞9为引擎拉动的结构升级趋势放缓,竞争加剧省内降速、省外下滑。分产品看:24Q3酒类业务16.32亿元,同比+3.30％,其中中高档白酒(洞藏、金银星系列)/普通白酒(百年迎驾贡、糟坊系列)分别实现营收12.96/3.36亿元,同比+7.12％/-9.16％。中高档酒占比同比提升+2.83pcts至79.41％,主要得益于卡位安徽100-300元主流价格带的扩容,资源聚焦的洞藏系列份额持续提升。分区域看:24Q3省内/省外市场分别实现营收11.16/5.16亿元,同比+6.85％/-3.62％。公司省外主要以华东(江苏、上海)为主,根基相对薄弱,行业竞争加剧后向省内收缩,占比较24Q2环比下滑2.09pcts至31.59％。分渠道看:24Q3直销(含团购)/批发代理分别实现营收1.01/15.31亿元,同比11.87％/2.78％。经销商数量上:24Q3末共计1422家,较二季度末净增加-1家,其中省内/外各782/640家,环比净增加3/-4家。

   并表导致Q3部分可比财务数据缺失,年内业绩蓄水池持续消耗。Q3期内公司全资子公司迎驾彩印收购了安徽物宝光电100％股权,属迎驾集团同一控制下的企业合并,需做并表处理,但由于部分可比基期财务数据并未公告追溯值,下文财务分析中涉及的未追溯数据均为并表前历史数据,与真实情况或有差异。截至24Q3期末合同负债4.03亿元,较23年末(调整后)减少3.30亿元。Q3期内环比减少0.53亿元,业绩蓄水池持续消耗,或与行业需求走弱渠道周转降速、备货意愿低有关。Q1-3经营性活动现金流净额为12.75亿元,同比22.34％。

   毛利率抬升、净利率稳定,旺季增加渠道费用投放,但全年维度仍保持克制。毛利率:24Q1-3/24Q3毛利率分别74.28％/75.60％,同比+3.10/+4.45pcts,产品结构优化拉升毛利水平。费用率:公司24Q1-3销售/管理费用率分别为8.30％/2.96％,同比-0.13/-0.26pcts,单24Q3分别为9.07％/3.42％,同比+0.81/+0.04pcts,预计Q3旺季广宣等市场费用投放有所增加,但全年维度费用投放较克制。归母净利率:24Q1-3/24Q3归母净利率分别为36.39％/36.51％,同比+1.93/+0.19pcts;

   投资建议:看好省内白酒100-300元大众价格带的需求韧性,下行期降速释压为新财年蓄力。预计24-26年归母净利润为27.03/29.92/33.22亿元,同增18.2％/10.7％/11.0％,当前股价对应PE为18/16/15倍,维持"推荐"评级。

   风险提示:省内核心市场竞争加剧影响市场份额;洞藏培育低于预期导致结构升级不畅;税收等产业政策调整的不确定性风险;食品安全风险等。