江南化工(002226):兵器集团旗下民爆排头兵,资产注入强化领先地位-公司点评报告

事件:2024年10月25日,公司发布2024年三季报,前三季度实现营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为66.99、7.50、6.79亿元,分别同比+3.48％、+7.10％、+0.04％,其中24Q3实现营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为22.49、3.32、2.60亿,分别同比+10.35％、+73.83％、+40.31％,分别环比-8.84％、+21.49％、-11.44％。

   公司由民爆及新能源业务双核驱动,2024H1民爆业务及新能源业务分别实现营收40.24、3.93亿元,占比分别为90.44％及8.83％。分板块来看,(1)在民爆板块,公司目前工业炸药及制品许可产能为65.45万吨,位居行业第一,截至2024年8月底混装炸药产能占比超过40％,满足行业十四五规划不低于35％的目标要求,此外,公司积极推动民爆矿服一体化发展,2024H1工程服务收入达23.79亿元,占民爆产业收入的比重超过50％。(2)在新能源领域,全资子公司盾安新能源主要从事风力发电、光伏发电的项目开发、建设及运营,截至2024年6月底,公司累计装机约106万千瓦。

   前三季度经营向好,扣非归母净利润大幅提升。2024年前三季度公司业绩保持稳健增长,Q1-Q3分别实现归母净利润1.45/2.73/3.32亿元,呈现环比提升趋势。其中第三季度,公司归母净利润同比大幅增长73.83％,主要与政府补助同比增加37.19％、持有雪峰科技股票收盘价较年初增加带来公允价值变动收益同比增加6503万等因素有关,公司扣非归母净利润仍同比增加40.31％,表明公司经营状况向好,优化结构、提质增效等措施成果显著。

   新疆产能布局第一,产能优势突出。新疆是资源大省、"一带一路"桥头堡,2024年前三季度新疆区域民爆生产总值同比增加27.12％,而同期民爆行业整体生产总值同比下降6.43％,新疆高景气凸显。公司目前在新疆拥有控股子公司天河化工,24H1天河化工收入10.03亿元,占公司总收入的比重为22.54％,此外全资子公司北方爆破在新疆区域亦设有混装地面站,截至2024年6月底,公司在新疆区域合计拥有工业炸药及制品许可产能17万吨,在疆产能规模在各民爆企业中位居第一,据公司9月对外交流,近期公司向新疆哈密白石湖矿生产点转移产能1.75万吨已取得工信部复函,公司持续加大重要民爆市场区域的资源投入,在新疆区域产能优势及市场竞争力突出。

   资产注入持续推动,领先地位不断强化。自2020年实控人变更为兵器集团,并于2021年开始兵器集团民爆资产的注入后,公司目前已完成北方爆破100％股权、北方矿服49％股权、北方矿投49％股权、广西金建华90％股权、北方民爆100％股权、江兴民爆94.39％股权、庆阳民爆民爆资产及附属产能等资产的注入,截至2024年9月,公司与兵器集团控股的特能集团下属庆华民爆、北方公司下属奥信化工海外项目还存在同业竞争,有待整合。其中,庆华民爆产品主要包括工业电雷管、导爆管雷管、电子雷管、特殊用途爆破器材等,截止2021年6月,庆华民爆工业雷管许可产能为18000万发;奥信化工主要从事民用爆破器材与化工产品研发、进出口以及民用爆破工程服务等业务,国外工业炸药设计产能将近30万吨。依照兵器工业集团及特能集团关于消除同业竞争的承诺,2025年12月底前须完成相关民爆资产的注入,目前庆华民爆及奥信化工的整合正积极推进中,注入后有望提升公司电子雷管产能,并夯实海外民爆业务实力,进一步巩固公司行业领先地位。

   投资建议:我们预计公司在2024/2025/2026年分别实现营业收入92.06/98.95/106.36亿元,同比增长3.50％/7.48％/7.49％,实现归母净利润8.97/9.94/11.04亿元,同比增长16.06％/10.81％/11.00％,当前股价对应2024/2025/2026年PE分别为15.09/13.61/12.26X,首次覆盖,给予"推荐"评级。

   风险提示:宏观经济风险;安全生产风险;新能源产业政策变化风险。