口子窖(603589):改革持续推进,业绩短期承压-季报点评

公司发布24年三季度业绩:24Q1-3收入/归母净利43.6/13.1亿,同比-1.9％/-2.8％,对应24Q3收入/归母净利12.0/3.6亿,同比-22.0％/-27.7％。公司注重渠道库存管理及价格体系的稳定,24Q2新产品兼8在淮北和合肥市场铺货,Q3加速在安徽全省导入,但受外部环境影响高档产品承压,老产品有所下滑,故前三季度公司业绩整体有所承压。展望24年全年,公司将持续推进产品迭代,以兼系列为主提升产品结构;同时期待深化改革举措逐步落地,合肥等重点市场迎来积极反馈。维持"增持"评级。

   兼系列新品持续布局,渠道改革稳步推进

   分产品,24Q1-3高档/中档/低档白酒营收41.1/0.5/0.9亿元,同比-3.1％/-27.4％/+44.5％,24Q3同比-22.7％/-55.3％/+26.5％,公司次高端以上产品受行业复苏节奏、去年基数影响面临增长压力,大众价位产品表现相对更好,兼系列新品稳步布局。分区域,24Q1-3安徽省内/省外营收35.6/7.0亿元,同比-1.7％/-8.1％,省外收入占比同比-1.0pct至16.4％,省内市场仍为公司核心,公司加大省内营销改革,推动渠道扁平化逐步落地;24Q3末省内/省外经销商500/508家,较23年末净增加4/53家。分渠道,24Q1-3末经销/直销营收41.2/1.3亿元,同比-3.9％/+48.0％。

   盈利能力有所承压,24Q3归母净利率同比-2.4pct

   24Q1-3毛利率同比-0.5pct至74.8％(24Q3同比-5.9pct至71.9％),主要受产品结构下行影响;24Q1-3销售费用率同比持平为14.3％(24Q3同比-3.0pct至12.4％);24Q1-3管理费用率同比+0.5pct至6.4％(24Q3同比+1.3pct至7.1％);24Q1-3营业税金及附加比率同比-0.1pct至15.2％(24Q3同比+2.9pct至16.3％),预计系季度间确认节奏影响,24Q1-3/Q3归母净利率同比-0.3/-2.4pct至30.0％/30.3％。公司24Q3末合同负债3.5亿(环比+0.4亿/同比-0.3亿),24Q1-3销售回款42.2亿(同比+3.7％);24Q1-3经营活动现金流量净额3.6亿(同比-14.0％)。

   期待改革释能,长期增长趋势延续,维持"增持"评级

   近年来公司经营层面发生积极变化,看好品牌集中和价位升级下公司长期稳健成长,但考虑到商务需求复苏和内部改革仍需时间,我们下调盈利预测,预计24-26年EPS2.90/3.03/3.20元(前值为3.21/3.67/4.15元),参考可比公司25年平均16xPE均值(Wind一致预期),给予公司25年16xPE,目标价48.48元(前值为41.73元),维持"增持"评级。

   风险提示:行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。