安井食品(603345):利润率阶段性承压,期待旺季表现-季报点评

24Q1-3收入110.8亿,同比+7.8％,归母净利10.5亿,同比-6.7％,扣非净利10.0亿,同比-2.5％;对应24Q3收入35.3亿,同比+4.6％,归母净利2.4亿,同比-36.8％,扣非净利2.3亿,同比-30.9％。24Q3行业整体需求平淡,安井作为行业龙头、收入具备韧性,锁鲜装与烤肠等战略单品的销售稳步推进,小龙虾业务受益于价盘企稳、经营环比改善;公司利润端受到毛利率同比下滑、营销费用＆激励费用等同比增加、现金管理收益减少、政府补助同比减少等多重因素影响,24Q3归母净利率同比-4.5pct至6.9％。展望来看,伴随24Q4旺季到来,公司收入增长有望环比提速,维持"买入"。24Q3主业经营具备韧性,锁鲜装与烤肠等战略单品的销售稳步推进产品端,24Q1-3速冻面米/调制食品/菜肴实现收入18.2/56.3/33.4亿,同比-2.1％/+13.9％/+7.3％,24Q3同比-9.5％/-0.1％/+24.1％,面米制品需求相对平淡,行业价格竞争延续,速冻火锅料基本维持稳健,锁鲜装与烤肠等战略单品的销售稳步推进,小龙虾业务价盘稳步回升、经营环比改善,安井小厨受益于小酥肉的亮眼表现、24Q3维持较快增长,冻品先生大单品牛羊肉卷期待放量。渠道端,24Q1-3经销商/特通直营/商超/新零售/电商渠道收入90.9/7.1/6.0/4.6/2.1亿,同比+9.2％/-14.5％/+1.5％/+42.0％/+5.3％,24Q3同比+3.2％/- 12.4％/+15.1％/+95.9％/+0.4％。至24Q3末,经销商2069家。24Q3利润端受到营销费用＆激励费用等同比增加、政府补助减少等影响24Q1-3毛利率同比+0.6pct至22.6％,24Q3同比-2.0pct至19.9％,主要原材料价格平稳,Q3毛利率同比下滑主要系受到货折等价格因素的影响。24Q1-3销售费用率同比+0.2pct至6.2％(24Q3同比+0.3pct至6.4％),24Q3加大营销费用的投放力度;24Q1-3管理费用率同比+0.9pct至3.3％(24Q3同比+1.4pct至3.5％),24Q3激励费用、港股上市的顾问中介费用等同比增加。24Q1-3归母/扣非净利率同比-1.5/-1.0pct至9.5％/9.0％(24Q3同比-4.5/-3.3pct至6.9％/6.5％),非经常性损益中24Q1-3政府补助同比减少0.7亿(24Q3政府补助同比减少0.6亿),或主要系发放节奏等影响。

   期待利润率修复,维持"买入"评级考虑外部消费环境整体平淡、政府补助发放节奏等影响,我们下调盈利预测,预计24-26年EPS4.77/5.23/5.69元(前值5.56/6.19/6.74元),参考可比公司25年平均PE22x(Wind一致预期),给予其25年22xPE,目标价115.08元,维持"买入"评级。

   风险提示:行业竞争加剧,宏观经济表现不及预期,食品安全问题。