国电电力(600795):Q3盈利低于预期,但维持全年预测-季报点评

2024年1-9月公司累计实现营收1338.62亿元,同比-2.79％;归母净利润91.91亿元,同比+63.41％。对应3Q24公司实现营收480.34亿元,同比-2.08％;归母净利润24.75亿元,同比-6.47％,其中3Q24归母净利润低于我们预期的26.88-30.10亿元,我们认为低于预期的主要原因或为:1)水电上网电量低于预期;2)火电入炉标煤单价高于预期。公司Q4由于成本费用计提较多,一般处于亏损或者微盈利状态,今年在Q2计提了8.42亿元资产减值,或一定程度缓解四季度业绩压力,维持对公司2024-2026年归母净利润预测96/91/106亿元,"买入"评级。

   Q3水电仍对火电电量有一定挤压,Q4有望缓解3Q24,公司火电上网电量同比-0.57％至964.13亿千瓦时(与我们的同比持平预期较为接近),分省火电上网电量同比变化呈现较大差异。公司广东(外来电以西电东送水电为主)/湖南/云南区域火电3Q24上网电量同比下降8.74％/22.71％/61.83％至10.47/10.97/2.46亿千瓦时。虽然浙江也有大量外来水电电量,但受炎热天气影响,3Q24公司浙江区域火电上网电量同比大幅增长13.06％至161.05亿千瓦时。根据四川水文网,目前水电来水同比较差,除雅砻江中下游外较多大型水库蓄水量同比下降,预计4Q24火电上网电量受水电挤压影响将减弱,同比增速较3Q24或有增长。

   Q3水电上网电量同比+1.8％,或受9月来水同比严重偏枯影响3Q24,公司水电上网电量同比+1.8％至227.81亿千瓦时,其中国能大渡河所在的四川区域上网电量同比+0.29％至186.79亿千瓦时,我们认为主要系大渡河流域9月来水同比严重偏枯。我们根据四川水文网数据测算,8月大渡河流域来水已较7月高峰时期减弱,但综合来看同比未显著下滑,9月大渡河流域龚嘴/铜街子/沙湾/瀑布沟水电站入库流量同比下降56％/41％/48％/34％。1-9M24,公司新能源控股装机容量增加330.86万千瓦,完成年度目标的38.47％,剩余部分或集中于四季度投产。

   目标价6.99元,维持"买入"评级维持对公司2024-2026年归母净利润预测96/91/106亿元。根据公司2025年新能源归母净利预期44.83亿元,水电/火电归母净资产223/336亿元,参考可比公司Wind一致预期25EPE/PB/PB14.9/2.45/0.84x,考虑火电可比公司估值含新能源,新能源/水电的装机规模/盈利能力较可比公司有一定差距,给予公司25EPE/PB/PB13.0/1.85/0.75x,目标价6.99元(前值:6.63元),维持"买入"评级。

   风险提示:煤价超预期及长协煤保障不及预期;煤电电价上涨/新能源发展/大渡河水能利用/大渡河电价不及预期;资产减值额度高于预期。