云铝股份(000807):一体化绿色铝龙头,竞争优势带来长期成长-深度报告

1、国内铝行业一体化产业链龙头,深耕铝行业四十余载。云南铝业股份有限公司前身为云南铝厂,始建于1970年,1998年改制上市,1999年跃升为国家10大重点铝企业,2019年加入中铝集团,是全国有色行业、中国西部省份工业企业中唯一一家"国家环境友好企业",及国家绿色工厂。在产业链布局中,公司上游自有铝土矿资源及开采,中游涵盖氧化铝、阳极碳素、石墨化、电解铝等生产冶炼,下游则覆盖多种铝加工应用产品,构建了一体化的绿色产业链。截至2024年H1末,公司已形成氧化铝140万吨、绿色铝305万吨,铝合金及铝加工产品160万吨,炭素制品82万吨的产能规模。

   2、中国铝土矿资源较为贫乏,电解铝产能接近"天花板"。铝土矿储量主要集中在几内亚、越南、澳大利亚巴西、牙买加等国,根据USGS统计,2023年铝土矿储量前五国家合计占比约71％,相较而言,中国铝土矿资源较为贫乏,对外依赖度较高。受制于国内电解铝行业政策,电解铝产能"天花板"约为4500万吨,根据国家统计局等数据,自2024年4月以来,国内电解铝月度产量维持高水平,月度产能利用率维持95％以上水平,已接近产能上限。

   3、公司铝土矿资源禀赋优异,电解铝盈利优势明显。公司铝土矿资源主要集中于云南省滇东南(文山州),子公司云铝文山拥有140万吨/年氧化铝生产规模,根据文山市政府信息披露,截至2023年6月23日,文山全州累计探明铝土矿资源量13332万吨,平均氧化铝品位49.91％,平均铝硅比为5.77,公司的铝土矿产能可达264万吨/年。经测算公司铝土矿自给率约25％,氧化铝自给率约30％,预焙阳极自给率分别约74％,根据SMM等数据测算,以2024年9月均价为例,生产1吨电解铝,在全部外采情形下毛利约0.22万元,公司对应毛利约0.31万元,公司电解铝单吨盈利具有明显优势。

   4、盈利预测与投资建议:我们预计公司2024-2026年营业收入分别为487/517/550亿元,归母净利润分别为49/54/58亿元,对应EPS分别为1.40/1.56/1.68元/股。我们看好公司长期发展趋势,首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:产品价格波动风险,电价调整以及限电风险,下游需求不及预期