福耀玻璃(600660):3Q24毛利率持续提升,新一轮资本开支周期开启-2024年三季度业绩点评报告

3Q24业绩表现稳健:前三季度营业收入同比+18.8％至人民币283.1亿元(占我们原先全年预测的71％),归母净利润同比+32.8％至人民币54.8亿元(占我们原先全年预测的79％);其中,3Q24营业收入同比+13.4％/环比+4.9％至99.7亿元,归母净利润同比+53.5％/环比-6.2％至19.8亿元。3Q24福耀ASP提升、内部降本/规模效益驱动的盈利能力在持续改善,归母净利润环比下滑主要由于汇兑损失影响(剔除3Q24汇兑损失1.23亿元后,环比+3.3％)。

   3Q24毛利率持续提升,美国工厂盈利短暂承压:前三季度公司汽车玻璃销量同比增长10.6％,ASP同比增长8.8％(高附加值产品占比同比+5.3pcts至58.2％),汽车玻璃收入同比+20.4％至人民币258亿元;其中,国内/海外汽车玻璃收入分别同比+18.2％/+23.1％。3Q24毛利率同比+2.5pcts/环比+1.1pcts至38.8％,主要受益于内部提效、规模经济效应、以及纯碱价格下降。3Q24销管研费用率同比+0.2pcts/环比+0.9pcts至16.1％。我们判断,1)季节性因素、叠加新聘员工尚处磨合期短期拖累美国工厂盈利,预计产能爬坡+产品升级有望带动美国工厂盈利改善(前三季度美国工厂营业利润率同比+3.6pcts至14.4％);2)2H24E下游需求改善+大宗原材料价格及海运费成本持续下行或持续提振公司盈利。

   新一轮资本开支周期开启,铝饰条协同作用加强:管理层指引2024E-2025E资本开支分别为80亿元左右、以及70-75亿元;其中,1)汽车玻璃主要在于美国汽车玻璃二期、以及福建/安徽新工厂的规划投建;2)铝饰条主要在于上海、以及福清/长春的规划投建。我们判断,新一轮资本开支周期开启有望进一步提振福耀汽车玻璃业务的全球领军地位、提振铝饰条业务的盈利能力(国内福清/长春工厂已实现盈利、新订单释放或带动SAM逐步扭亏)、加强业务协同。我们认为,福耀量/价/利齐升逻辑有望延续:1)量:竞争对手量产承压+公司产能优势,有望带动福耀全球市占率稳步抬升。2)价:智能电动化背景下高附加值产品收入占比持续增加、以及美国新项目投产,驱动的国内外ASP改善。3)利:预计成本控制/规模效应+公司精益化运营管理,有望带动利润率趋稳改善。看好公司规模效应、智能电动化助力业务持续向上以及汽车玻璃与铝饰条长期协同。

   维持A股"买入"评级,H股"买入"评级:鉴于公司较强的业绩兑现能力,我们上调2024E-2026E归母净利润分别8％/7％/12％至约人民币75.1亿元/86.1亿元/103.2亿元,上调A/H目标价分别为人民币72.19元/69.05港币(分别对应约25x/22x2024EPE);维持A股"买入"评级、H股"买入"评级。

   风险提示:下游需求、产能利用率爬坡不及预期;智能电动化推进/高附加值产品应用比例增加幅度不及预期;成本控制不及预期;毛利率爬坡不及预期;德国SAM持续拖累风险;全球市占率抬升不及预期;汇率风险;市场风险。