国恩股份(002768):大化工与大健康一体两翼,平台规模化优势释放-首次覆盖报告

【核心结论】公司聚焦大化工和大健康领域,坚持上下游一体化布局,下游应用不断拓展,产品不断向高附加值方向发展,我们看好公司长期成长。我们预测公司24-26年营业收入分别为208、237和263亿元,归母净利润分别为5.02、6.35和7.49亿元。参考可比公司估值,给予25年11倍PE估值,对应25年目标价25.76元,首次覆盖,给予"买入"评级。

   平台规模化优势释放,24H1归母净利触底回升。公司依托原有塑料改性业务纵向延伸至产业链上游,同时控股上市公司东宝生物,打造一体两翼平台型企业。2024H1公司逐步释放平台规模化优势,营收规模逆势增长,实现营收93.27亿元,同比增长17.58％,其中有机高分子改性材料/复合材料/绿色石化及新材料收入分别同比增长13.05％/24.29％/39.70％。归母净利触底回升,24H1实现归母净利润2.75亿元,同比增长9.59％。

   大化工行业:公司客户资源优质,产能逐步增长。改性塑料板块行业集中度较低,23年CR5仅14.13％,且各企业与下游客户绑定程度较深,客户资源至关重要。公司服务海信、格力、TCL、华为、京东方、宁德时代等优质客户,17-22年前五大客户收入占比维持四成以上,筑牢公司底盘,23年绿色石化业务放量后该比例才有所下降,23年贡献收入45亿元。公司有机高分子改性材料、有机高分子复合材料、绿色石化材料及新材料现有产能分别为108/40/90万吨,在建产能分别为30/10/102万吨,助力公司长期成长。

   大健康行业:前景广阔,公司"医、健、食、美"领域全面布局。大健康领域子公司东宝生物拥有年产13500吨的明胶产能、年产390亿粒的空心胶囊产能,规模行业领先。东宝生物现持有益青生物60％股份,计划将持有股份增至100％,21年益青生物在国内空心胶囊行业市占率为6％,"新型空心胶囊智能产业化扩产项目"全部投产后,空心胶囊年产近700亿粒,市占率有望提升。

   风险提示:产能投产不达预期、原材料波动、市场竞争加剧等。