怡和嘉业(301367):去库接近尾声,睡眠呼吸龙头翼展全球-首次覆盖报告

本报告导读:公司为睡眠呼吸龙头,通过与RH合作、建立云平台等不断增强竞争实力,未来有望持续扩大市场份额;预计渠道库存去化进入尾声,2024H2有望迎来业绩拐点。

   投资要点:首次覆盖,给予增持评级。公司为家用呼吸机龙头,新稳态下有望持续提升份额。预计2024-2026年EPS为2.54/3.20/3.92元,采取绝对估值法和相对估值法,根据谨慎性原则,选择较低估值,给予2024年PE31X,对应目标价78.54元。首次覆盖,给予增持评级。

   睡眠呼吸蓝海赛道,去库周期接近尾声。OSA及COPD发病率较高,全球存量患者约10亿/5亿人。家用呼吸机作为COPD/OSA的首选非药治疗方案,渗透率仍处于极低水平,根据我们测算,美国家用呼吸机设备在全部人口当中的渗透率约0.9％,而中国/欧洲仅0.03％/0.13％,存在巨大提升空间。行业增速亦处于较快水平,全球龙头瑞思迈2014-2024财年收入CAGR达12％。2021年飞利浦召回后,行业格局骤变,现有玩家在经历抢占市场和渠道去库后,开始进入新稳态。结合2024Q2公司合同负债及美好医疗收入增速改善,我们预计渠道库存去化进入尾声,2024H2公司业绩有望迎来拐点。

   竞争实力增强,新稳态下抢占份额。我们认为公司在经历飞利浦召回事件后,竞争实力不断增强,在新稳态下有望抢占更多市场份额。

   (1)在美、加市场与RH加强合作,2024年7月与RH签订的5年《独家经销协议》增强公司长期成长确定性;RH公司近年来不断引进具有丰富产业经验的高级管理人员,叠加公司在技术/售后等方面的支持和赋能,综合实力已明显提升,有望在美国持续提升市占率。

   (2)云平台是家用呼吸机厂家提高患者黏性、增强算法能力、对接医保报销的重要工具,公司在召回事件期间安装云平台至美国多个终端,并在欧洲亦落地云平台,有望进一步开拓市场;(3)多个产品获得FDA认证,并成功跨越瑞思迈专利壁垒,出海之路更为顺利;(4)在中国,有望持续理顺不同渠道的产品种类、销售价格、品牌,同时建立零售专柜及售后服务网点,进一步贴近客户需求;

   (5)持续投入研发,在睡眠呼吸领域广泛布局,氧疗领域、医用领域在研产品准备充分,未来发展空间广阔。

   催化剂:RH订单量超预期、面罩销售超预期。

   风险提示:贸易摩擦风险、经销模式风险等。