桐昆股份(601233):1H24业绩大幅改善,看好长丝盈利逐步改善

事件:2024年08月28日,桐昆股份发布2024年半年度报告,公司2024上半年营业收入为482.15亿元,同比增长30.67％;归母净利润10.65亿元,同比增长911.35％。对应公司2Q24营业总收入为271.03亿元,同比上升29.16％,环比上升28.38％;归母净利润4.85亿元,同比降低18.67％,环比降低16.31％。此前公司业绩预告1H24归母净利润10亿元-11.5亿元,业绩符合预期。

   点评:1H24公司业绩同比大幅增长,涤纶长丝景气回暖。1H24公司总体销售毛利率为6.19％,较去年同期上升0.25pcts。2024上半年公司财务费用同比上升106.32％,主要因为财务利息支出增加;销售费用同比上升17.95％,主要因为职工薪酬增加;研发费用同比上升19.76％,主要为研发投入增加所致。2024上半年公司净利率为2.23％,较去年同期上升1.9pcts。公司1H24业绩同比显著增长,主要因为1H24国内稳增长政策持续发力,涤纶长丝行业下游需求同比边际改善显著,长丝行业景气复苏,公司长丝产品量价齐升,同时投资收益改善相关。

   1H24公司经营活动产生的现金流量净额同比下降。2024上半年公司经营活动产生的现金流量净额为-18.62亿元,同比减少167.77％,主要为公司支付购买商品、接受劳务支付的现金增加所致。投资性活动产生的现金流量净额为-50.68亿元,同比上升26.45％,主要因为购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金减少。筹资活动产生的现金流量净额为51.88亿元,同比减少49.36％,主要因为偿还债务支付的现金增加。期末现金及现金等价物余额为39.46亿元,同比减少68.87％。应收账款19.09亿元,同比增加279.78％,应收账款周转率下降,从2023年同期56.88次变为37.06次。

   存货周转率下降,从2023年同期4.44次变为3.71次。

   公司长丝产品实现量价齐升,投资收益显著改善。1H24公司长丝产品均价及产销量同比均明显上涨,助力公司业绩提升。根据ifind数据,1H24公司POY销售均价6844.28元/吨、同比增长1.69％,产量470.65万吨、同比上升41.89％,销量441.09万吨、同比上升30.98％;FDY销售均价7686.61元/吨、同比增长2.03％,产量109.83万吨、同比上升82.38％,销量95.41万吨、同比上升51.78％;DTY销售均价8455.07元/吨、同比增长2.06％,产量55.54万吨、同比上升19.88％,销量50.87万吨、同比上升12.27％;PTA销售均价5275.93元/吨、同比增长0.95％,产量62.99万吨、同比上升69.88％,销量72.18万吨、同比上升109.95％。此外,公司1H24对联营企业和合营企业的投资收益同比显著扭亏至4.06亿元。我们认为,长丝行业金九银十的传统旺季即将到来,下游消费需求有望释放,叠加涤纶长丝行业供需格局逐渐改善,公司凭借PTA原材料自给自足能力、多产品矩阵优势,盈利能力有望持续增强。

   聚酯产业链布局拓展延伸,提升公司一体化水平。根据公司2024年半年报,截至1H24,桐昆(洋口港)聚酯一体化项目建设年产500万吨PTA、240万吨聚酯纺丝,配套建设阳光岛化工仓储项目、内河码头项目均已全面建成并运行,实现PTA-聚酯-纺丝连续生产;公司推进桐昆(沭阳)年产240万吨长丝(短纤)、500台加弹机、1万台织机、配套染整及公共热能中心项目,长丝项目CP1-CP4聚纺装置已全部达产,加弹一、二车间土建已经完成,织造一车间投产,项目建成后将实现聚酯-纺丝-加弹-坯布-染整连续生产;新疆中昆新材料2×60万吨/年天然气制乙二醇项目开始运行。截至1H24,公司合计拥有1300万吨聚酯聚合产能、1350万吨长丝产能,长丝产能及产量位列行业第一。我们认为,公司拓展聚酯产业链项目布局,将持续提升产业链一体化水平,发挥产业链协同效应,使其聚酯产品更具成本优势,为公司盈利水平带来持续增益。

   调整印尼炼化一体化项目,推动长远发展。公司2024年5月宣布调整泰昆石化(印尼)有限公司印尼北加炼化一体化项目项目股权架构、投资金额及项目规模等。经过此次调整,印尼项目投资金额由原先的86.24亿美元变为59.48亿美元,项目规模由原来1600万吨/年炼油,对二甲苯(PX)产能520万吨/年,乙烯80万吨/年;调整为1000万吨/年炼油,对二甲苯(PX)产能200万吨/年,乙烯120万吨/年,对涉及的工艺路线、产品方案等也进行相应调整。此次调整,项目总投资下降、年炼油规模能力下降,公司持股比例增加、年权益炼油加工能力上升,降低投资风险和运营风险,推动公司长远发展。

   投资建议:预计公司2024-2026年实现营业收入分别为930.84/992.32/1071.14亿元,实现归母净利润分别为24.69/38.75/47.09亿元,对应EPS分别为1.02/1.61/1.95元,当前股价对应的PE倍数分别为14.4X、9.2X、7.5X。我们基于以下几个方面:1)公司长丝产品量价齐升,2024下半年将迎来长丝行业金九银十的传统旺季,下游消费需求或将进一步释放,公司盈利能力有望持续增强;2)公司拓展聚酯产业链项目布局,持续提升产业链一体化水平,公司产品有望加强成本优势,利好业绩提升。我们看好长丝行业景气上行及公司一体化布局,维持"买入"评级。

   风险提示:原材料和能源价格波动风险;产品价格波动风险;新建项目进展不及预期;宏观经济波动风险等。