博雅生物(300294):聚焦血制品领域提升毛利率

根据公司中报,八因子及PCC销售推动血制品业务稳健发展。

   我们认为,非血制品业务发展前景仍不明朗。

   维持持有评级,上调DCF(WACC8.7％)目标价至33.79元。

   1H24战略聚焦显著提升公司毛利率:博雅生物发布2024年中报,实现营收8.96亿元,同比-41.87％;归母净利润3.16亿元,同比-3.05％。1H24营收下滑的主要原因系公司下属非血制品业务(天安药业、复大医药)于2023年下半年剥离。随着公司战略发展的重心将逐步聚焦于血液制品业务,公司毛利率显著提升,1H24毛利率为67.03％,同比增长17.1ppts。

   八因子及PCC有望推动血制品业务稳健发展:1H24,血液制品(母公司博雅生物)实现营收7.90亿元,同比+3.64％,血液制品占公司收入比例达到88.17％。1H24,公司的核心产品白蛋白、静丙、纤原分别实现营收233亿元(同比+3.48％)、2.20亿元(同比-14.27％)、2.08亿元(同比-1.64％)。血液制品收入增长主要系PCC和八因子产品销量增加所致。根据1H24报告,公司静注人免疫球蛋白(IVIG)(10％)正在争取获批上市,C1酯酶抑制剂和血管性血友病因子(vWF)目前均已进入临床试验总结阶段,未来有望丰富公司产品线。我们预计公司血制品业务2024-2026E年收入为16.5/18.8/21.4亿元,同比增长12.9％/13.7％/14.1％。

   受集采影响,非血制品业务发展前景仍不明朗:1H24,子公司新百药业的生化药业务收入同比下降45％。受集采政策等影响,新百药业的主要产品提取缩宫素注射液、垂体后叶注射液收入降幅较大。公司化学药业务产品尚未实现规模化,销售毛利不能完全消化固定资产折旧,目前仍处于亏损状态。我们预计2024-2026年,生化药和化学药业务同比增速分别为-32.1％/-0.3％/-0.1％和-10％/-5％/0％。

   盈利预测与估值:根据1H24报告,我们调整了公司收入、利润预测。我们将DCF(WACC从7.2％调整为8.7％)目标价由30.77元上调至33.79元,对应2025年P/E为25x;略高于可比公司2025年P/E平均值21x。

   下行风险包括:1)血制品生产风险;2)纤维蛋白原市场竞争加剧。上行风险包括:1)新产品的推出有望提高收益;2)丹霞生物注入可能提供盈利上行空间;3)华润医药入股后有望形成协同效应。