千禾味业(603027):业绩低于预期,着眼内功积累-2024年中报点评

事项:

   公司发布2024年中报,24H1公司实现收入15.89亿,同比+3.78％;归母净利润2.51亿,同比-2.38％。单Q2公司实现营收6.94亿,同比-2.53％;归母净利润0.96亿,同比-14.16％。

   评论:

   需求压力放大,加上市场竞争加剧,高基数下公司收入低于预期。公司单Q2收入同比-2.5％,主要原因一是公司产品更侧重中高端定位,零添加红利退潮后,加上需求压力放大故承压明显,二是期内市场竞争加剧,主要对手纷纷补齐零添加产品,三是此前招商数量较快,部分中小经销商面临消化留存等问题,最终在高基数下收入低于市场预期。分业务看,Q2酱油/食醋分别收入同比-3.1％/-10.2％,主业聚焦资源后下滑更少,分渠道看,经销商数量尽管环比继续增加204至3560家,但对经销商消化不良问题体现,期内经销渠道同比-4.8％,而线上电商表现较好,直销渠道同比+2.9％,分地区看,除北部和南部分别同比+17.6％/+1.4％外,其余东部/中部/西部分别同比-7.6％/-15.6％/-5.1％。

   尽管成本有所改善,但外部压力下公司进一步加大费投,导致盈利同比回落。公司Q2盈利低于预期,主要原因即费投加大影响,其中毛利率35.2％,同比-2.3pcts,销售费用率16.0％,同比+2.5pcts,基本与公司进一步调整产品价格带,同时打折促销力度加大、频次增多有关,同时毛利率基数较高和人员费用增加等亦有影响,其他费用方面基本平稳,管理/研发/财务费用率分别同比-0.8pcts/+0.1pcts/+0.3pcts,其中管理费用变动主要系激励费减少所致,此外公司处置子公司确认投资收益1000万亦有贡献,最终公司Q2净利率13.8％,同比-1.9pcts。

   行业仍处于下行期,但考虑公司品牌心智已建立,加上渠道、产品积极布局,回归自然增速后仍有望好于行业平均增速。零添加红利衰减和需求承压下,加上对手纷纷布局,当下已进入景气下行、比拼内功阶段,也更应该重新审视此轮公司竞争力变化,一是品牌认知确实深化,线上天猫/抖音销售今年维持增长,部分单品在调味品榜单排名第一,二是渠道方面,公司当前加强评估经销商质量,对新开商设置观察期并及时帮扶,积极缓解了前期过快开商后消化不良问题,同时坚持开展"千禾进千村"渠道下沉,锚定百万终端持续发力,渠道覆盖面再上台阶,三是产品方面,23年7-10元实惠型零添加系列产品占比已到零添加整体的3成,今年6月后公司又推出浓香酱油、松茸素蚝油、红烧/凉拌/蘸汁等新品,洞察消费者、拥抱需求变化的能力再次体现,故而尽管外部承压下公司增速放缓,但维持高于行业增速亦可期待。短期考虑下半年基数降低,Q4增速有望逐步恢复,而利润在需求压力下慢于收入表现。

   投资建议:业绩低于预期,着眼内功积累,维持"推荐"评级。外部承压叠加事件红利减弱,公司短期内需要时间和利润去稳定渠道及终端需求,但考虑到公司此轮红利周期后,确实有观察到在品牌、渠道和产品方面的竞争力进一步提升,因此回归自然增速后我们仍维持公司好于行业平均增速的判断。考虑中报低于预期,我们调整24-26年EPS预测为0.49/0.54/0.63元(原预测为0.60/0.69/0.79元),当前股价对应PE为27/25/21倍,考虑公司历史估值水平,给予目标价14.7元(原目标价为18.1元),对应25年27倍PE,维持"推荐"评级。

   风险提示:下游需求低迷;市场竞争加剧;费用投放加大;食品安全问题等