春秋航空(601021):1H24客收表现好于预期,成本管控持续优异

1H24业绩符合我们预期公司公布1H24业绩:营收99亿元,同比+23％,归母净利13.6亿元,同比+62％,小幅超出业绩预告上沿;2Q24营收47亿元,同比+13％,归母净利5.5亿元,同比+14％,符合我们预期。

   1H24账面所得税费用较低。上半年公司所得税费用1.43亿元,有效税率约10％,主要系可抵扣亏损转回抵减当期所得税费用,部分增厚利润。

   2Q24毛利率同比小幅下降,油价高于去年同期,收益端同比承压。2Q24公司毛利率为12.0％,同比-2.1ppt,收入和成本端均挤压利润。二季度国内航空煤油出厂均价为6551元,同比+8％,公司单位燃油成本同比上涨2.1％;收入端,二季度单位ASK营业收入同比持平、客座率同比上升1.4ppt,反映单客收益小幅下滑。

   发展趋势行业票价同比下跌的环境下,公司客收降幅或将持续小于行业。1H24行业票价同比回落,飞常准数据显示,1H24国内航线含税票价同比-10％,旅客量同比+22％,呈现以价换量特征。公司1H24综合客收同比-2％,国航、南航综合客收同比-11％、-12％,我们认为票价下降环境下,受益于公商务需求下沉和低成本航司本身就较低的价格带,公司客收表现将好于行业平均水平。

   公司持续投入的二线城市基地市场也将支撑整体收益水平。

   单位非油成本同比继续下降,成本管控持续优异表现。1H24公司单位非油成本0.197元,同比-2.1％,主要得益于上半年机队利用率同增14.4％摊薄固定成本,而国际航线起降费单价上涨、飞发维修单位成本上涨推升成本。

   考虑到机队利用率仍未恢复,我们预计公司单位非油成本仍有下降空间。

   国际线运力恢复空间较大,国际运力增投将提升整体客收水平。国际线恢复以来,公司国际线运力占比下降,2Q24国际地区线ASK占比约20％,低于2Q19的34％。疫情前公司国际线也是相对高收益市场,1H19国际地区线客收较国内高出9.4％。

   我们预计国际运力增投将支撑整体客收水平。

   盈利预测与估值由于2024年行业整体票价弱于预期、叠加油价高位,我们下调2024/2025年营收5.7％/5.8％至214/241亿元,下调盈利预测11.5％/19.7％至28.7/32.2亿元,当前股价对应2024/2025年16.5/14.7倍市盈率,下调目标价5.9％至71.5元人民币,对应2024/2025年24.3/21.6倍市盈率,对应47.2％上行空间。鉴于公司盈利具备韧性,维持跑赢行业评级。

   风险油价大幅上涨,国际线恢复速度低于预期,飞行员恢复进度低于预期。