上峰水泥(000672):主业承压下行,两翼持续布局-2024年中报点评

事件:公司披露2024年中报,实现营业收入23.92亿元,同比-25.4％,归母净利润1.71亿元,同比-67.9％;其中Q2实现营业收入14.83亿元,同比-18.4％,归母净利润1.56亿元,同比-56.5％。

   水泥建材产业链业务承压下行,"一主两翼"战略稳步推进。(1)受上半年水泥需求超预期下行影响,公司水泥产业链各业务均持续承压,上半年公司水泥及熟料销量929万吨,同比-6.4％,测算单吨均价/毛利分别为221元/52元,分别同比-58元/-21元,得益于单吨成本同比下降37元,除受益于煤价下跌外,也反映公司生产端降本增效的结果。上半年骨料、商混业务分别实现营收1.56亿元/0.60亿元,分别同比-28.9％/-22.5％,毛利率分别为63.6％/13.9％,分别同比-6.7pct/+0.1pct。(2)公司逆势推进各业务稳步布局,联合天山股份收购新疆博海水泥,开工怀宁年处置15万吨固废项目,上半年新投运3座光伏电站。

   新经济股权投资持续贡献收益,盈利指标维持优于同行的表现。(1)公司上半年销售/管理/研发/财务费用率分别为2.5％/12.8％/2.2％/1.0％,同比分别+0.4/+3.5/+0.1/+0.4pct,主要是分母端收入下降所致,费用总额基本稳定;(2)上半年实现投资收益、公允价值变动损益分别为3891万元、-6609万元,其中新经济股权投资取得投资收益3891万元,新增对中电化合物、金美新材等项目股权投资,公允价值损失主要是股票、基金等证券投资所致;(3)上半年销售净利率为5.6％,同比下降11.9pct,其中Q2销售净利率为10.5％,环比Q1上升12.7pct,预计主要得益于Q2水泥吨盈利改善,在水泥全行业亏损的背景下盈利指标维持显著优于同行的表现。

   资本开支力度显著收缩,带息债务与资产负债率有所下降。(1)公司上半年实现经营活动净现金流3.84亿元,同比下降32.0％,低于归母净利润降幅,主要得益于经营性应收项目的减少;(2)上半年购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为1.83亿元,同比-74.4％,反映市场形势变化下公司主动控制资本开支力度;(3)中报公司带息债务余额为46.11亿元,环比一季度末-0.29亿元,中报资产负债率为47.4％,环比一季度末-1.1pct。

   全行业亏损下行业自律改善奠定景气反弹基础,中长期期待政策加速供给侧出清。上半年水泥行业亏损面超50％,龙头企业引领推动行业自律改善,供给侧调控的力度和持续性明显增强,随着季节性需求恢复,下半年全国价格中枢有望反弹。中长期双碳、环保政策进一步趋严为供给侧带来更强约束,中短期产业政策对行业自律的约束有望强化,有利于行业竞争格局的优化和供给侧的加速出清,需继续观察落地节奏。

   盈利预测与投资评级:行业下行期公司水泥主业盈利持续优于同行,一主两翼战略稳步推进开拓长期新增长点,随着水泥行业自律改善,景气筑底反弹,公司估值有望迎来修复。基于2024年水泥需求超预期下滑,我们调整公司2024-2026年归母净利润至5.25(-49％)/6.61(-48％)/6.97(新增)亿元,对应市盈率分别为11.7、9.3、8.8倍,维持"增持"评级。

   风险提示:水泥需求恢复不及预期;行业竞合态势恶化;两翼业务开拓不及预期的风险。