科德教育(300192):中昊芯英备货拖累业绩,下半年增速有望回升

事件:公司发布2024年中报,公司实现营业收入3.70亿元,同比增长3.82％,归母净利润0.63亿元,同比增长8.88％,扣非归母净利润0.62亿元,同比增长7.80％,其中二季度,公司实现营业收入1.83亿元,同比下降2.22％,归母净利润0.22亿元,同比增长0.63％,扣非归母净利润0.22亿元,同比下降0.52％。

   油墨产品营收、毛利率双增,教育业务毛利率小幅下滑。2024年上半年,公司油墨化工业务实现营收1.96亿元,同比增长3.3％,拆分来看,高光泽型、高耐磨型、快干亮光型胶印油墨营收分别为0.56、0.47、0.69亿元,同比-6.44％、+4.24％、+10.54％,毛利率分别为24.92％、23.56％、22.33％,同比+5.97、+2.08、+4.46Pct;中职和全日制学校实现营收1.72亿元,同比增长5.2％,毛利率为42.01％,同比下降4.54pct,拆分来看,龙门教育和天津旅外营收分别为1.47、0.24亿元,同比-1.19％、+27.98％,毛利率分别为29.90％、31.11％,同比-7.21、-11.09pct。

   费用率基本持平,中昊芯英季节性开支拖累归母增速。2024年上半年,公司期间费用率为11.12％,同比下降0.14Pct,其中销售、管理、研发、财务费用率分别为2.41％、6.93％、2.04％、-0.26％,分别同比-0.72、+0.29、持平、+0.28Pct。2024年上半年,公司实现归母净利润0.63亿元,同比增长8.88％,其中公司根据中昊芯英净利润按照投资比例确认投资损失640.17万元,主要系中昊芯英交货集中在下半年,成本在上半年已经确认,下半年其收入预计将得以确认,若剔除投资收益影响,则公司归母净利同比增长20.07％。

   中昊芯英实现盈利,重申股权价值亟待重估。从2023年年报看,公告明确中昊芯英完成业绩承诺,2023年度实现营业收入48,519.7万元,归属于母公司股东的净利润8,132.64万元,系稀缺明牌实现盈利的AI芯片企业。我们认为,公司最大的预期差在于手握的中昊芯英7.8％股权未被充分定价。随着AI技术的突破和明朗化,GPU性能提升的性价比再弱化,再升级需依赖于架构升级,目前北美企业的技术方向开始往DSA演进,苹果公布其人工智能模型使用谷歌TPU训练,再次证明TPU架构的优越性。TPU路径最早由谷歌提出和研发,架构专为AI而生,中昊芯英系我国TPU头部企业,团队技术底蕴雄厚,有望凭借技术破局驱动AI芯片国产替代,股权价值亟待重估。

   盈利预测与估值:我们维持公司2024-2026年1.72、2.27、2.83亿元的归母净利润预测,对应EPS为0.52、0.69、0.86元,目前股价对应24-26年PE分别为21、16、13倍,考虑中昊芯英后续业绩增长对公司的边际贡献将快速提升,以及该股权的潜在重估价值及稀缺性,维持"买入"评级。

   风险提示:中昊芯英发展不及预期,教育政策进一步收紧