顺鑫农业(000860):白酒业务同比回正,费用率下降贡献业绩

事件概述

   公司发布中报,24H1实现收入56.9亿元,同比-8.4％;归母净利4.2亿元,同比扭亏(去年同期-0.8亿元)。24Q2实现收入16.3亿元,同比-23.3％;归母净利-0.3亿元,同比亏损收窄(去年同期-4.1亿元)。

   分析判断:

   白酒业务同比回正,外阜市场持续推广分业务来看,24H1白酒/猪肉/其他业务分别实现收入47.0/7.9/2.0亿元,同比+3.2％/-36.6％/-51.4％;其中高中低档酒分别实现收入6.0/6.4/34.6亿元,同比+5.9％/-7.3％/+4.9％。我们认为低档酒收入同比回正,核心单品下滑收窄带动上半年白酒收入向好(42°白牛二/52°白牛二/42.3°金标销量分别同比-4.5％/-11.1％/-46.4％)。上半年末能繁母猪和生猪存栏分别同比-6.0％/-4.6％,猪肉板块受市场需求和产能供给等多方面因素影响延续23H2的下滑趋势。分区域来看,24H1北京/外阜地区分别实现收入16.0/40.9亿元,分别同比-22.9％/+1.2％;期末经销商数量分别71/388个,分别净-3/-5个。北京市场下滑我们预计主因京内屠宰业务拖累,外阜市场主要采用区域大商模式开拓市场,"烟火气"等活动长期推动外阜市场持续发展。

   屠宰毛利率改善+费用率下降贡献业绩提升24H1/24Q2毛利率分别36.3％/34.0％,分别同比+4.1/+12.6pct;其中24H1白酒/屠宰毛利率分别42.9％/2.5％,分别同比-3.6/+15.0pct,24H1高中低档酒毛利率分别71.5％/44.1％/37.64％,同比-2.8/-5.3/-3.4pct。受低档酒占比提升和各价格带产品毛利率均有下滑的影响,白酒业务毛利率小幅下行。但猪价上行周期屠宰业务毛利率恢复明显带动整体毛利率上行。24H1销售/管理/财务费用率分别8.0％/6.3％/0.7％,分别同比-1.4/持平/-0.8pct;24Q2销售/管理/财务费用率分别14.6％/8.4％/0.4％,分别同比+3.1/+1.1/-1.5pct。销售费用率下降主因公司广告促销及服务费(同比-23.7％)和职工工资(同比-12.7％)减少,其中白酒业务销售费用同比-19.1％(主因促销费用同比-28.9％),24Q2销售费用率提升我们认为主因分母端收入下滑大于销售费用导致;管理费用率基本持平;财务费用率下降主因公司利息费用同比-41.1％。综上,屠宰毛利率改善+费用率下降贡献业绩提升,24H1/24Q2净利率分别7.5％/-1.6％,分别同比+8.9/+17.7pct。

   白酒业务核心战略不变,外阜市场终端建设长期坚持公司坚定民酒战略定位,将持续打造以白牛二和金标为核心的光瓶酒"双轮驱动"战略,发挥牛栏山的品牌优势和全国化营销网络优势,强化金标牛的市场营销,持续推进烟火气餐厅终端一体化建设、消费者品鉴等系列活动,形成餐饮热点,扩大金标牛营销成果。24年上半年已顺利完成第二季"金标牛烟火气餐厅榜"长沙、武汉、青岛、沈阳和苏州5个城市的入围颁奖典礼,提升关键产品市场声量,并强化重点市场精准营销,长期坚持外阜市场终端建设。

   投资建议

   根据公司中报调整盈利预测,24年营业收入由163.5亿元下调至100.4亿元,新增25-26年营业收入110.0/119.5亿元;24年归母净利3.2亿元上调至5.2亿元,新增25-26年归母净利润6.9/8.4亿元;24年EPS由0.44元上调至0.70元,新增25-26年EPS0.93/1.13元。2024年8月26日收盘价15.64元对应P/E分别22/17/14倍,维持"增持"评级。

   风险提示

   宏观经济下行影响消费需求;食品安全问题;旺季需求不及预期;行业内竞争加剧;新产品推广不顺利等。