仙鹤股份(603733):浆价回落+自制浆产能释放,盈利能力有望改善

事件:仙鹤股份发布2024年半年报。2024H1公司实现营收46.04亿元,同比增长22.23％;归母净利润5.50亿元,同比增长204.73％;扣非后归母净利润4.99亿元,同比增长237.55％。

   其中,2024Q2单季度公司实现营收23.95亿元,同比增长24.14％;归母净利润2.82亿元,同比增长381.29％;扣非后归母净利润2.62亿元,同比增长698.66％。

   下游稳步复苏+产能释放H1营收稳增,食品卡H2有望量价双增

   分产品看,2024H1下游消费逐步复苏,公司食品与医疗包装材料系列、日用消费系列、电气及工业用纸系列产品显著增长。其中,食品与医疗包装材料系列方面,伴随产能扩张,公司2024H1实现销量10.86万吨,同比增长50.19％。电气及工业用纸系列产品方面,公司已成为国内重要的电子元件材料生产配套企业,2024H1电解电容器纸基材料销量达0.32万吨,销售收入同比增长31.59％。日用消费系列方面,2024H1产量同比增长18.74％,其中标签离型纸同比增长20.41％,转印系列材料收入同比增长16.98％。烟草行业配套系列产品受益2024H1下游行业调整后需求释放,实现显著复苏。装饰原纸下游需求承压,公司高端产品价格具韧性持续稳定,预计H2价格持续稳定。2023年4月,公司募投项目30万吨食品卡纸正式投产运行,24H1产量达4.76万吨,销量达5.13万吨,盈利水平相对投产初期已有显著改善。公司首次进入高克重特种卡纸新赛道,产品已获客户认可,H2有望进一步放量。同时,公司预计涂布食品卡产能H2释放,并持续研发储备液包卡等高端新品,盈利能力有望优于非涂布食品卡纸。分地区看,24H1公司外销实现收入3.66亿元,同比增长4.77％,海外市场保持平稳增长。

   "林浆纸用一体化"逐步落地,预计2024年底实现自供木浆

   成品纸产能方面,湖北仙鹤生产基地于2024年1月初开机运行,PM1、PM2顺利出纸形成产能,2024H1产量已超3万吨。同时,新增的生活用纸项目也在2024年3月份开始土建工程。

   浆产能方面,公司在广西和湖北的自产浆项目正在加快推进中,预计2024年底将能够实现自制木浆的供应。湖北仙鹤基地4月中旬制浆产线试车成功开始出浆,其他产线也正在逐步进入安装、调试的尾声。广西仙鹤生产基地1#化机浆生产线于2024年4月中旬试机成功,目前已正常出浆;PM2纸机6月下旬开机投产,PM4也进入安装尾声联动调试,预计将于8月份开机投产,各项辅助设施均已安装调试到位逐步投入运行。

   Q2盈利水平环比略承压,看好Q4盈利水平拐点向上

   盈利能力方面,2024H1公司毛利率为17.69％,同比增长8.58pct,2024Q2毛利率为17.39％,同比增长9.14pct。根据wind数据,2024Q2阔叶浆均价为745美元/吨,同比增长15％,环比增长12％,使得Q2毛利率环比略有下降。伴随海外浆厂较大规模新产能释放,浆价有望回落,Arauco明星7月报价下降80美金至690美金/吨,利好盈利水平提升。目前,广西和湖北基地浆线持续爬坡,公司预计到2024年底浆生产能力将达到约70万吨,Q4成本优势将逐步显现。

   期间费用方面,2024H1公司期间费用率为5.87％,同比下降0.17pct,销售/管理/研发/财务费用率分别为0.24％/1.59％/1.33％/2.71％,同比分别-0.10/-0.14/+0.06/+0.01pct。其中,2024Q2期间费用率为4.03％,同比下降0.89pct,销售/管理/研发/财务费用率分别为0.23％/1.62％/0.68％/1.49％,同比分别-0.14/-0.08/+0.04/-0.71pct。

   综合影响下,24H1净利率为12.04％,同比增长7.21pct;24Q2净利率为11.84％,同比增长8.77pct。

   投资建议:作为特种纸行业领军龙头,仙鹤股份产品矩阵多元,同时持续加码下游食品、医疗包装材料等高增长赛道,广西、湖北浆纸一体化进程顺利伴随新增产能持续投放,业绩成长可期。我们预计仙鹤股份2024-2026年营业收入为100.35、118.19、135.61亿元,同比增长17.32％、17.78％、14.73％;归母净利润为10.45、13.62、15.72亿元,同比增长57.40％、30.31％、15.45％,对应PE为10.6x、8.1x、7.0x,给予24年14xPE,目标价20.72元,维持买入-A的投资评级。

   风险提示:原材料及能源价格波动风险;纸价及纸浆价格波动风险;产品需求增长不及预期风险;行业竞争加剧风险;产能扩张不及预期风险。