英科医疗(300677):一次性手套行业去库存+产能出清拐点已现,产能+成本+资金优势将持续赋

疫情催生一次性手套需求激增后经历去库存+产能过剩,多因素表明拐点已至疫情催生一次性手套需求激增,全球多家手套企业进行了产能扩张。后经历去库存+产能过剩,故2022年市场出现阶段性供过于求局面,手套价格持续回落。我们分析了1)国内外龙头公司盈利能力:24年Q1盈利能力同比提升明显。2)国内外龙头产能扩张及产能利用率情况:龙头企业扩产进度已于22年后放缓,部分过时产能加速出清;产能利用率也已出现较大回升。3)手套出口价格及售价:2024年6月中国丁腈手套出口均价为16.8美元/千只较24年年初的15.53美元/千只已增长8.2％,PVC价格目前仍处于底部;同时从海外厂商ASP(平均售价)来看其也在不断上涨。多重因素表明一次性手套行业拐点已现,供需关系有望逐步回归稳态。

   中国厂商较马来西亚厂商具备能源、产线效率、配套等优势,近年来市场份额快速扩大中国厂商对比马来西亚厂商竞争优势主要体现在能源成本、产线效率、人力成本等方面。1)能源方面,中国拥有丰富的煤炭资源较马来厂商所使用的天然气成本更低;2)产线效率方面,马来厂商产线建成时间较早面临产线线龄老旧等问题,而中国厂商一次性丁腈手套生产线建成时间较近且技术更为先进;3)产业配套方面,中国相较马来西亚在人力资源、原材料、土地、能源以及产业链配套等方面均具有明显优势。基于中国的优势,受疫情需求激增和欧美与马来西亚脱钩等外部因素影响,中国厂商丁腈手套份额快速增加。2019-2023年英科/蓝帆/中红的扩产CAGR分别为42.8％/29.1％/27.3％。根据USITC数据,中国厂商份额从20年Q1美国丁腈进口占比7.8％增加到21年Q3的29.3％。

   公司产能+成本+资金优势显著,潜在关税影响下机遇与挑战并存1)产能方面,英科截至23年底共拥有790亿只手套产能(其中丁腈手套480亿只,PVC手套310亿只),仅次于Topglove的950亿只,位居全球第二。2)成本方面,公司通过布局上游产业链控股及参股丁腈胶乳厂,同时持续推进安徽安庆怀宁热电联产项目建设,有望进一步节约公司能源成本。基于优异的成本控制能力,公司毛利率及净利率也位居国内厂商前列。3)资金储备方面,对比国内厂商的货币现金+可交易金融资产情况,公司资金储备充裕;截至24年Q1英科/蓝帆/中红分别拥有合计货币现金+可交易金融资产为151.38/22.51/28.32亿元。美国自21年12月起恢复对中国一次性丁腈手套的关税加征,其中医疗级加征7.5％、工业级加征25％。根据白宫官网,2024年5月14日白宫宣布拟于2026年进一步提高对橡胶医用和外科手套的关税税率,从7.5％提高到25％,但具体加征关税计划和落地时间暂不明确。公司已于19年在越南投资设立全资子公司,并且未来计划将加大对海外生产基地的建设,我们认为潜在关税影响下公司机遇与挑战并存。

   业绩预测及投资建议公司持续深耕一次性手套行业,目前拥有一次性手套产能790亿只,产能位居全球第二。考虑到一次性手套行业疫情后经历去库存+产能过剩,目前拐点已现,供需关系有望逐步回归稳态。根据公司投关表,公司今年来订单较为充足;且根据海关总署出口均价来看,也呈环比提升趋势。故我们预测2024-2026年营业收入分别为90.99/103.21/119.02亿元,2024-2026年归母净利润分别为12.83/15.77/19.25亿元,对应EPS分别为1.98/2.43/2.97元,对应2024年8月13日收盘价25.94元/股,对应PE分别为13/11/9倍,首次覆盖、给予"买入"评级。

   风险提示原材料价格波动及供应稳定性风险、环境保护压力、关税加征风险、市场供需关系变化和价格波动风险、外汇结算风险。