华能国际(600011):2Q24业绩不及预期,新能源电价压力扩大

2Q24业绩低于我们预期华能国际公布2Q24业绩:2Q24收入534亿元、同比-12％;归母净利润29亿元、同比-30％。1H24收入1188亿元,同比-6％,归母净利润74.5亿元,同比+18％。2Q24火电/新能源量价不佳,业绩低于我们的预期。

   传统能源:煤电2Q24度电税前利润1分5厘,同比+93％,环比下降与用电淡季、水电挤压等有关。2Q24煤电单位燃料成本同比-10％,同时电量同比-10％,导致度电获得容量电费增加,带动度电盈利改善。环比看,度电税前利润较1Q24的3分钱下降,主因为1)用电淡季电量环比-15％,度电分摊成本增加,2)冬季结束缺少供热收入。由于煤电电量受挤压,税前利润同比+74％,增速低于度电表现。水电显著修复,税前利润同比+1.7倍。2Q24公司水电电量同比+21％,带动业绩反转。

   新能源:弃风弃光率提升,消纳继续承压,电价压力扩大,2Q24风/光度电税前利润同比-24.3％/-23.7％。1)风电方面,1H24弃风率为5.5％,同比+1.1ppt,电价同比-6％至512元/兆瓦时,测得2Q24电价同比-8％。2)光伏方面,1H24弃光率为6％,同比+3.4ppt,电价同比-10％至423元/兆瓦时,测得2Q24电价同比-12％。市场化交易比例上,1H24风/光分别为35％/32％,趋势上环比扩大(1Q24为34％/31％)。

   2Q24费用率增长超预期;高基数下海外业务承压。2Q24公司管理+研发费用率同比+1ppt至3.8％,办公/研发等开支增加。新加坡大士能源1H24税前利润同比-40％,但主因为1H23电价非理性上涨带来高基数。

   发展趋势1H24经营性现金流同比+72％,趋势向好,关注全年现金分红表现。由于购买商品、接受劳务支付现金降低,1H24经营性现金流回升至236亿元。公司具备长期分红传统,关注现金流充裕后分红表现。多措并举积极应对煤电碳排放压力。面对碳配额收紧、煤电低碳化改造等要求,公司积极进行低碳改造项目申报,健全CCER项目方法学等,加快煤电机组低碳化转型。

   盈利预测与估值由于火电、新能源电量/电价不及预期,我们下调2024E/2025E盈利9％/11％至109亿元/112亿元,分别同比+29％/+3％。由于电力股估值中枢上行,我们维持A/H目标价10.49元/5.35港币,较当前股价上行空间为32％/15％,维持"跑赢行业"评级。以归母普通股股东口径:当前股价交易于A股2024E/2025E13.9x/12.9xP/E,H股2024E/2025E7.5x/7xP/E;目标价对应A股2024E/2025E18.4x/17.1xP/E,H股2024E/2025E8.6x/8xP/E。

   风险煤价上行超预期;新能源电价下行超预期。