明阳电气(301291):深耕输配电设备,海上+出海双轮驱动-首次覆盖

深耕输配电及控制设备行业,多场景加速布局

   公司受益于明阳集团的平台资源,已发展为国内输配电及控制设备龙头,主要产品包括箱式变电站、成套开关设备与变压器。我们预计风光储下游持续扩容,数据中心贡献新增量,电网投资稳健增长。公司进入头部客户招标名录,业务聚焦于新能源与新基建,有望持续精准受益下游高景气,同时海风、海光、出海业务加速开拓有望带来利润增量,我们预计公司2024-2026年EPS分别为1.99/2.56/3.15元,可比公司2024年Wind一致预期平均PE为21倍,考虑到公司技术优势显著,海风升压系统有望实现进口替代,间接出海+全球化布局双轮驱动有望贡献业绩弹性,我们给予公司2024年23倍PE,对应目标价45.8元,给予"买入"评级。

   受益于新能源与新基建高景气,公司风光领域市场份额领先

   公司23年营收新能源相关产品占比83％,风光储高景气驱动配套变压器需求增长,我们预计24-25年国内风光储领域变压器市场规模达360/396.9亿元,同比增长4％/10％。公司2022年箱式变电站及变压器在风电、光伏领域市占率为27％/15％,有望精准受益于下游高景气。数据中心国内市场规模保持高速增长,预计24年达到3048亿元,同增27％,公司与知名客户合作稳定,有望承接增量需求。电网投资有望稳健增长,主网扩建升级、配网改造需求持续释放,公司110/220kV等高电压主变产品、110kVGIS已实现小批量出货,252kVGIS开始投放市场,有望实现突破。

   海上场景技术领先,有望实现进口替代

   海风升压系统以ABB、西门子、SGB等海外品牌为主,2021年海外品牌海上特种变压器/海上中压成套设备市占率90％/76％。公司海上干式变压器和海上风电充气式中压开关柜性能优于进口产品,且价格较进口品牌低7％-23％,设备交付周期和售后服务更快,有望实现进口替代。公司自主研发66kV预制式智能化海上升压系统、72.5kV环保气体绝缘开关设备,适配风机容量提高至8-12MW。公司基于海风领域研发经验,推出适用于海光场景的升压系统解决方案,中标全球首个GW级海光项目。

   海外变压器紧缺,间接出海+全球化布局双轮驱动

   海外变压器供需错配带来国内厂商出海机会。公司建立间接出海+全球化布局双轮驱动战略,一方面与阳光电源、明阳智能、上能电气等国内新能源头部企业合作出海,另一方面积极推进产品全球化认证,已经获得中国CQC、美国UL、欧盟CE、欧洲DNV-GL认证等一系列国内外权威机构认证。

   风险提示:国内风光储景气度不及预期、产能扩张不及预期、海风升压系统订单扩展不及预期、市场竞争加剧、大客户份额下降。