易普力(002096):综合性大型民爆企业,受益于民爆行业整合-深度研究

公司为综合性大型民爆企业。易普力成为国内民爆行业工业炸药产能规模最大的上市公司,同时也是国内市场覆盖率最高的央企民爆企业,综合实力、发展潜力等均位于民爆行业前列。公司于1993年随三峡水利枢纽工程上马而成立,是国务院国资委直属企业、世界500强中国能源建设集团有限公司的成员企业。公司拥有集民爆物品研发、生产、销售、爆破一体化和矿山开采施工总承包及绿色矿山建设于一体的完整产业链,业务覆盖国内超20个省(自治区、直辖市)和纳米比亚、利比里亚、巴基斯坦、马来西亚等"一带一路"沿线国别。

   2019-2023年公司实现营收分别为25.2、20.0、19.3、23.0和84.28亿元,分别同比+16.0％、-20.7％、-3.5％、+19.3％和+52.9％。2019-2023年公司营收复合增速为35％。2019-2023年公司实现归母净利润分别为2387、2012、4900、4770和63388万元,分别同比+5.1％、-15.7％、-3.2％、-2.6％和-0.2％。2019-2023年公司归母净利润复合增速为127％。

   2023年,公司营业收入中,爆破服务业务、工业炸药、工业雷管和其他业务收入分别为53.71、18.08、8.59和3.90亿元,占比分别为64％、21％、10％和5％。2023年,公司毛利中,爆破服务业务、工业炸药、工业雷管和其他业务收入分别为10.49、6.69、2.75和1.72亿元,占比分别为48％、31％、13％和8％。

   公司民爆物品在生产大类上均为成熟定型产品,23H1,公司及部分所属单位进行了生产线技术革新与改造,围绕降本增效开展原材料替代试验,下一步将逐步推广,一些新产品也处于研发阶段。

   2019-2023年,公司炸药产品实现收入分别为11.28、10.41、10.20、10.24和18.08亿元,同比分别为-8％、-2％、0％和77％;2019-2023年,公司炸药产品实现毛利润分别为4.79、3.77、3.35、3.16和6.69亿元,同比分别为-21％、-11％、-6％和112％。2019-2023年,公司炸药产品收入复合增速为13％,炸药产品毛利润复合增速为9％。

   公司聚焦业内重组整合,依托标的资产的客户资源及爆破服务业务经验,有效解决了公司面临的行业政策瓶颈问题,极大优化产能结构,提升整体混装炸药产能。公司重组上市后,工业炸药许可产能52.15万吨/年。依托自身广阔的市场空间消化了低效无效产能,优化产品结构和产能布局,将部分包装炸药产能向单位附加值更高的混装炸药产能转换,利用新疆等区位优势,实现转化产能的高质量释放,有效避免了包装炸药许可产能核减风险。

   公司在水利工程方面有经验优势。葛洲坝易普力公司随三峡水利枢纽工程上马而成立,首次将混装炸药新技术成功引入三峡工程等水电工程领域。在三峡工程中,首创了融合设计、钻孔、装药、爆破的一体化作业模式,解决了狭窄作业面保护层开挖的爆破控制技术难题,应用于永久船闸、地下电站洞室群开挖,承担了三峡工程近70％的爆破工程量。公司依靠现场混装炸药爆破一体化作业模式及领先的爆破施工技术,先后承接了水布垭水电站、向家坝水电站、乌东德水电站、龙滩水电站等10余项国家重点水利水电工程项目,针对各种复杂作业条件提供个性化解决方案,积累了在不同作业环境、作业场景的爆破一体化服务的丰富经验。

   在国际,公司坚持贸易探路、工程立足、投资深耕的国际业务发展策略,自2012年进入国际市场,经过十余年的国际业务发展历程,积累了丰富的爆破一体化服务国际化运营经验,公司充分发挥央企优势,紧抓国家"走出去"的发展机遇,积极响应国家"一带一路"倡议,紧跟中资企业海外工程开展国际化业务,为中资企业承建的巴基斯坦、马来西亚等国别的多个水电工程项目和矿山开采项目提供专业爆破工程服务,业务已布局利比里亚、巴基斯坦、纳米比亚、马来西亚等多个"一带一路"沿线国家。作为我国民爆行业率先布局国际市场的领军企业,在东南亚、非洲和南美洲等地区充分发挥品牌优势、高端资源运作和市场开发能力,国际化经营水平与国际竞争力稳步提升。

   盈利预测。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为7.63、9.20和10.27亿元。参考同行业可比公司估值,公司为民爆行业龙头给予一定估值溢价,我们给予2024年25.5倍PE(对应PB为2.58倍),对应合理目标价为15.55元,维持"优于大市"评级。

   风险提示

   1、市场竞争加剧;

   2、原材料价格波动;

   3、产品技术迭代