诺瓦星云(301589):受益于MLED及超高清趋势,出海带来增长alpha

公司是国内LED显控和视频处理系统龙头,过去三年份额持续扩张。公司在技术和客户方面具有竞争优势。过去三年公司LED显控系统营收增速显著高于行业和竞争对手,获客能力强。目前公司国内市占率处于绝对领先。经测算,2023年公司在国内LED显示控制和视频处理系统市场的占有率约为68％,单视频处理系统的国内市占率超过50％。

   出海发挥竞争优势,为公司带来增长alpha。未来三年全球LED市场将以18.4％的年复合增长率持续增长,美洲和EMEA(包括欧洲、中东和非洲)市场的年复合增长率分别为22.73％和21.5％,相较于国内市场,海外市场增速更快。公司依托自身在产品性价比、销售服务体系、海外活动承办经验和品牌方面的优势扩张海外市场,收入和毛利率双升。Barco是公司在海外最主要的竞争对手。与之相比,公司除产品性价比优势显著之外,在主业上更加专注且在研发上更为投入。2020-2023年公司境外营收快速增长,产品境外毛利率远高于境内。

   行业技术革新为公司带来增长beta。小间距LED产品优势叠加成本下降,商用、家用显示需求成为增量,2022年开始小间距LED的渗透率加速提升至60％,是当下以及未来几年的主流产品。MLED大势所趋,2025年将迎来应用规模化落地元年,目前全球渗透率大约为5％,预计到2027年会提升到10％。8K超高清技术对显示控制系统的数量和性能要求更高,XR和3D裸眼带来新的增长点。随着超高清视频普及,视频处理系统核心地位上升,平均价格上涨。视频处理系统与发送卡集成化趋势有助于提升公司客户粘性。

   市场增速估算:对于小间距LED(P2.5-P1),接收卡的销量增速等于LED出货面积增速;而对于MLED(P<1),接收卡的销量增速大于LED出货面积增速。因此,LED显控系统市场增速大于且比较接近LED行业出货面积的增速,由于LED单位面积价格下降,LED出货面积的增速大于销售额的增速。视频处理设备市场同样受到小间距和高分辨率的拉动,小间距LED显示屏的无缝拼接和高清对视频处理设备提出了更高的技术要求,视频拼接器的需求增加且视频控制器逐渐与发送卡形成1:1的对应关系。随着点间距的缩小,视频处理设备占LED显示屏的成本比例不断提升,若假设未来视频处理设备占LED显示屏的成本比例平均为6％计算(2023年约为4％),则2027年全球视频处理设备市场空间约84亿,2023-2027年复合年增速超过35％。

   投资建议:我们预计公司2024-2026年分别实现营业收入38.33/50.68/67.26亿元,同比增长25.49％/32.24％/32.70％;实现归母净利润8.08/11.39/15.55亿元,同比增长33.16％/40.87％/36.59％;当前股价对应PE分别为22.24/15.79/11.56倍。首次覆盖,给予"推荐"评级。

   风险提示:下游需求变动的风险;市场竞争加剧的风险;新技术应用不及预期的风险。