易普力(002096):深耕新疆西藏,增产升级,民爆龙头的全面进击-公司深度研究报告

公司为民爆行业龙头,拥有水利及军工双重基因,背靠优质股东助力公司加速发展。公司现有管理的炸药产能56.55万吨(体内许可产能为52.15万吨),产能规模领先,其中包装炸药26.80万吨,混装炸药29.75万吨,混装炸药产能占比52.61％,该比例居行业首位。2023年公司完成葛洲坝易普力(随三峡水利工程成立)和南岭民爆并购重组,集合水利建设、军工、炸药产能等多重优势,公司业务重点从民爆产品销售向附加值及技术含量更高、客户粘性更强的民爆服务一体化转变;且公司控股股东变更为中国能建,中国能建在能源、电力等建设领域地位领先,先后承建三峡工程、南水北调等重大水利工程,有望助力海内外业务发展,公司开启全新篇章。

   民爆行业供给约束严格,行业持续出清,头部企业充分受益。近年来,民爆行业鲜有新审批产能,2023年民爆行业生产总值为436.58亿元,工业炸药产量为458.10万吨。同时,政策层面鼓励大型民爆企业收购合并小散产能,小产能持续出清,行业竞争格局已明显优化。据工信部及中爆协数据,"十三五"时期,我国民爆企业生产总值CR10由41％提升至49％,2023年该值已接近60％,CR20已超80％。"十四五"民爆行业发展目标包括,"到2025年,民爆生产企业数量将小于50家,排名前10家民爆企业行业生产总值预期占比将大于60％";"形成3-5家具有较强行业带动力、国际竞争力的大型民爆一体化企业(集团)"。

   国债增发及西部建设,需求端迎来长周期景气。

   70％以上的民爆产品用于煤矿、金属矿、非金属矿的开采。民爆行业不光受开矿及基建的CAPEX影响,OPEX更是影响其持续性的关键因素。2021年以来,我国煤矿、有色金属矿、非金属矿、铁路、电力的固定资产投资完成额重回正增长,按照矿山3-10年的开采周期来测算,民爆行业迎来需求端的长期景气。政策端,一方面,国债增发为基建项目提供资金,支撑基建投资持续增长。2023年国债资金1万亿元已全部分配完毕,万亿国债的主要投向为灾后重建、自然灾害应急能力提升工程、自然灾害综合防治体系建设工程等;另一方面,重大工程修复、矿产资源开发利用等西部开发或将为民爆行业带来长期发展机遇。

   原材料成本下降,增厚利润。硝酸铵构成炸药的主要成本,据百川盈孚,2024年6月25日,硝酸铵报价2453元/吨、其原料合成氨报价2792元/吨,分别自高点下降21％、84％;煤炭经保供释放,价格已大幅降低,6月24日,秦皇岛动力末煤价格已经降至761元/吨。硝酸铵目前开工率尚不足50％,后续价格或有继续下降空间。

   全面进击:规模领先、深耕西北、结构升级

   ①矿山安监趋严,安全生产为矿企考虑的更具优先级的因素,公司规模领先,大型矿山服务经验丰富,利于业务开拓;②爆破服务不光受CAPEX影响,更与OPEX相关,矿山长周期的经营性开支为公司提供长期稳定营收,2023年至2024Q1公司新签约1亿元以上合同金额近300亿元,为公司业绩的持续释放提供保证。西北地区是公司主要营收领域,在西藏的炸药产能布局占该地区工业炸药许可产能的比例超30％,后续在新疆、西藏等西北矿山资本开支高的地区有望持续获取新订单;加快海外业务拓展,已布局利比里亚、巴基斯坦、纳米比亚、马来西亚等多个"一带一路"沿线国家;③公司主要营收来源由民爆产品转变为服务链条更长、价值量更高的工程爆破业务,有望增厚公司利润。

   投资建议

   公司是民爆行业龙头,控股股东中国能建有望助力海内外业务发展。民爆行业竞争格局明显优化,供给受控,需求端迎长周期景气。公司规模领先、经验丰富,深耕新疆、西藏等需求增长区,并进行结构升级。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为92.51/105.04/115.88亿元,归母净利润分别为7.71/9.10/10.78亿元,EPS分别为0.62/0.73/0.87元,对应6月28日11.90元收盘价,PE分别为19/16/13倍。参考可比公司江南化工、广东宏大、金奥博,考虑公司规模领先、深耕西北、结构升级,我们看好公司长期成长力,首次覆盖,给予公司"买入"评级。

   风险提示

   矿山及西部开发建设进度不及预期;原材料价格剧烈波动风险;重大安全、环保事故风险等。