华明装备(002270):分接开关龙头,高端品与出海支撑中长期成长-首次覆盖报告

【核心结论】我们预计2024-2026年公司归母净利润6.58/8.01/9.66亿元,同比+21.37％/+21.63％/+20.66％,对应PE为30.3/24.9/20.6。考虑到公司为国内分接开关行业龙头,短期下游需求景气度高,中长期依靠高端品开拓与出海提速,公司亦具备充分的成长性,首次覆盖,给予公司"增持"评级。

   【报告亮点】1)本篇报告阐述了分接开关行业的壁垒与竞争格局,有效解答了市场对公司竞争格局变化的担忧;2)本篇报告从当期、中期和长期多维度系统论述了公司的业绩增长驱动力,有效解答了市场对公司短期景气度与中长期成长性的担忧。

   【主要逻辑】分接开关行业壁垒高,公司为国内龙头,国内高端与海外市场待突破。变压器分接开关价值量仅占变压器成本5％-15％,但安全性要求高、零部件数量多,生产制造难度大,在有限的市场空间下或将难以再容纳新的成规模的制造商。公司当前为国内变压器分接开关龙头,出货量份额达90％,但在国内500kV及以上电压等级超特高压与海外市场的市场份额有待突破。

   当前下游需求高景气,高端产品开拓与出海支撑中长期成长。1)当前:电网投资、新能源及社会用电量增速较高,下游需求景气度高。2)中期:①真空开关:真空开关价值量及毛利率更高,其收入占比有望在当前40％的基础上逐年稳健提升;②超特高压:当前国内500kV及以上电压等级分接开关仍依赖进口,公司特高压产品安全运行验证完成后,有望开始放量;③配网:当前35kV以下配变分接开关渗透率低,随着未来配网调节需求提升,配变有望打开新增市场。3)长期:①出海:公司海外市场份额低,当前正在加强海外产能及相关本土化布局,有望先后获取海外增量市场、夺取竞争对手存量市场;②检修:公司检修业务收入占比显著低于竞争对手,待业务模式优化后,其收入规模及占比有望提升。

   【风险提示】电网投资增速下滑风险,宏观经济波动风险,高端产品推进不及预期,海外市场开拓进度不及预期。