华峰化学(002064):氨纶己二酸景气底部扩张,巩固聚氨酯一体化优势-事件点评

事件描述

   事件一:2024年6月17日,华峰化学发布2023年利润分配决案,10派1.50元(含税)。

   事件二:根据百川盈孚,近期己二酸价格有所回升,截止2024年6月21日,6月市场均价环比提升2.72％。氨纶价格继续下滑,截止2024年6月21日,6月市场均价环比下滑1.58％。

   氨纶承压供应端压力待消化,华峰化学逆势扩张市占率快速提升氨纶供需偏弱导致价格大幅下跌,叠加成本压力致使氨纶盈利大幅下滑。

   氨纶在新冠疫情爆发后,成为抗疫物资和口罩生产的重要原料,加上原料BDO在下游PBAT、NMP等需求激增下价格快速上涨,导致氨纶40D价格曾一度冲破8万元/吨大关。高盈利吸引新增产能投放。根据百川盈孚,2022年,全国共投放10.6万吨产能,2023年投产20万吨产能,供应端对市场消化带来一定压力,根据百川统计,2024-2025每年仍有十余万吨产能投放。供给端压力、2022-2023年需求不及预期以及原料价格从极高点下滑导致价格近乎腰斩,当前氨纶景气度处于历史底部水平。

   当前氨纶现货价格下跌幅度已经有所放缓。经过两年多时间的调整,氨纶价格已击破大部分企业的盈亏平衡线造成行业亏损,位于2020年1月以来的历史最低水平,继续下跌空间有限。且随着2025年以后的产能投放减缓,氨纶价格有望。

   产能出清加速,龙头逆势扩张,有望产生长周期机会。氨纶行业正经历着新一轮的行业挑战与机遇,短期存在产能集中释放、环保政策倒逼、行业优胜劣汰趋势加剧等压力,但行业集中度逐年提升,行业头部效应明显。

   根据百川盈孚,2023年,国内氨纶存量产能124万吨,CR5达到78％,产能集中度已大幅提升。公司凭借成本优势逆势扩张,随着公司差别化氨纶项目的正式投产放量,下一轮周期盈利弹性较大。根据2023年报,公司仍有20万吨氨纶产能在建,预计将在2024-2026年于重庆基地逐步投产。公司的重庆基地在原料成本、能源、折旧方面均较同行业以及瑞安基地有显著成本优势,随着重庆基地新增产能的逐步释放,氨纶的景气度逐渐回暖,公司的盈利能力也将持续改善。

   己二酸盈利小幅改善,己二酸项目爬坡释放增量当前己二酸行业格局稳定,产能占比前三位为华峰集团、海力化工、平煤神马。由于长年开工低迷,行业新增产能极少,根据百川盈孚,2023年新增产能主要来自华峰集团于2021年5月宣布投建的五期和六期己二酸扩建项目共40万吨,2024年华鲁恒升20万吨及安徽昊源16万吨预计能够达产,此后暂无新增投产规划。

   2024年Q1,受原料端纯苯价格持续上涨影响,成本端支撑较强,己二酸价格小幅走高,整体供需稳定。截止2024年6月21日,6月市场均价环比提升2.72％,价格与盈利能力均有小幅修复。

   从中长期来看,尼龙66和PBAT产能扩张有望拉动己二酸需求增长,供给方面连续多年低开工率已经使得己二酸行业新增产能明显放缓,华峰化学市占率接近40％,议价能力较强。我们认为己二酸景气度有望在未来几年边际改善,而华峰化学最为受益。

   产能扩张持续推进,新产能有望贡献增量华峰化学是聚氨酯产业链龙头,氨纶、己二酸、聚氨酯原液等产品产能位于领先地位。公司产业链一体化优势显著,成本优势领先。当前公司在建产能有序推进,在建项目有20万吨氨纶,预计将在2024-2026年于重庆基地逐步投产。公司的重庆基地在原料成本、能源、折旧方面均较同行业以及瑞安基地有显著成本优势。

   投资建议我们认为公司主业景气端边际向好,同时新产能将进一步巩固领先优势。由于主要产品需求低于预期,预计2024-2026年实现归母净利润分别为30.13、35.30、44.39亿元(2024-2025原预测值为39.49、45.57亿元),当前股价对应PE分别为12.11、10.33、8.22倍,维持"买入"评级。

   风险提示(1)新建产能投放不及预期;

   (2)产品及原料价格大幅波动;

   (3)行业产能投放超预期,竞争加剧;

   (4)可降解塑料、尼龙66产能投产不及预期;

   (5)宏观经济下行导致需求持续下滑。