香飘飘(603711):冲泡稳健修复,即饮重焕新生-公司深度报告

报告摘要:

   公司坚持冲泡+即饮的双轮驱动战略,2023年业绩如期修复,后续展望保持积极。公司冲泡业务基本盘稳健,2023年消费场景恢复后营收增长9.37％;即饮业务经历了三年的下滑,2023年营收增长41.16％,公司也调整了即饮运作思路,已组建独立销售团队,积极寻找专职经销商,聚焦打造样板市场。2023H2公司股权激励落地,2023年考核目标已完成,2024/2025年营收目标为42.23/46.92亿。2023年底新CEO上任,作为公司首位职业经理人,快消品运作经验丰富,已受让公司5％的股份,彰显对公司长期发展的信心。

   冲泡业务短期为修复逻辑,长期需寻找自身的第二增长曲线。冲泡奶茶行业增长已到尾声,公司市占率已相对较高,未来可通过渠道下沉、打造高势能门店、产品结构的逐步升级实现约10％的修复性稳健增长。现制茶饮对公司冲泡产品的冲击存在但有限,中长期公司需要拓展咖啡、泛冲泡等产品打开增长空间。冲泡业务毛利率当前因提价后原材料价格下降而大幅提升。

   即饮业务将给公司带来三个层面的作用:打开整体营收增长空间、平抑营收季节性波动以提高经营效率、实现对华南和东北等弱势市场的拓展。通过对兰芳园奶茶、Meco果汁茶的成本进行分析,公司杯装产品成本较高使得价格相对竞品无优势,而Meco选择了降低毛利率以确保合适价格因而实现放量。当前即饮业务毛利率不足20％,一方面因为49.19万吨的即饮产能利用率不足30％造成单位制造费用偏高,另一方面经过测算,杯装产品在满产情况下毛利率也将不足35％。新品冻柠茶当前动销反馈积极,预计随着终端覆盖率提升将实现高速增长。冻柠茶作为第一款有望放量的瓶装产品,除了增加公司营收、提升产能利用率外,其营收占比提升也将对即饮长期毛利率带来结构性改善。此外,我们计算得到公司即饮业务盈亏平衡点约18-20亿。

   投资建议:公司冲泡业务稳健修复,即饮业务高增势能有望延续,预计2024-2026年公司EPS为0.86/1.10/1.31元,对应PE为20X/16X/13X,维持"买入"评级。

   风险提示:即饮拓展不及预期,原材料价格波动,行业竞争加剧