双良节能(600481):硅片产能稳步释放,氢能业务发展空间广阔-2023年报及2024年一季报点评

事项:

   公司发布2023年及2024年一季报。2023年公司实现营收231.49亿元,同比+59.91％;归母净利润15.02亿元,同比+57.06％;综合毛利率14.74％,同比-1.77pct;归母净利率6.49％,同比-0.12pct。2024Q1公司实现营收42.48亿元,同比-22.25％,环比-2.61％;归母净利润-2.95亿元,同比-158.74％,环比-399.14％;综合毛利率1.23％,同比-13.43pct,环比-7.53pct;归母净利率-6.94％,同比-16.12pct,环比-9.20pct。评论:

   硅片业务快速扩张,产能稳步释放。2023年,公司光伏产品整体实现营收172.73亿元,同比+100.41％,毛利率8.23％,同比+0.43pct。公司光伏产品(单晶硅为主)实现出货44.6GW,同比+184.96％。产能方面,2023年上半年,公司单晶硅二期产能完成爬坡,目前单晶硅三期产能已进入产能爬坡阶段,总体产能约90-100GW,全部产能达产后公司产能将进入行业前三位。公司全线配备1600炉型,本身具备拉制M10、G12以及定制化矩形硅片对应尺寸硅棒的能力,随着新增产能爬坡放量,公司规模优势有望逐渐显现。展望2024年,我们预计公司单晶硅出货有望达65GW。

   节能节水设备稳健发展,在手订单充沛。2023年,公司节能节水装备业务整体实现营收29.62亿元,同比+8.21％,毛利率25.92％,同比+2.41pct。(1)空冷系统:2023年公司空冷器累计获得订单32.17亿元。常规业务市场,继续保持火电、煤化工市占率行业第一,其中钢塔间冷EPC系统业务,获得灵台、包头晶硅等4个项目8座钢塔订单,金额达13.16亿元。(2)换热器:公司换热器业务量继续保持高位运行,2023年先后签订订单达3.75亿元。(3)溴冷机:2023年公司溴冷机事业部获取订单量超9亿元。

   还原炉设备市占率领先,电解槽打造新增长极。2023年,公司新能源装备业务整体实现营收26.78亿元,由于光伏多晶硅产能投放边际下滑,同比-7.82％,毛利率提升至44.79％,同比+10.05pct。(1)还原炉设备:公司市场占有率连续多年保持在65％以上,继续引领行业还原炉系统大型化与高品质发展。(2)电解槽设备:公司绿电制氢装备项目(一期)建成投产,年产能达300台套,二期车间正紧张有序地建设中。受益于下游制氢市场的快速发展,有望贡献新的业绩增长点。

   投资建议:公司设备业务稳健发展,硅片盈利修复可期。考虑行业竞争情况,我们调整盈利预测,预计公司2024-2026年归母净利润分别为8.09/11.80/14.36亿元(24/25年前值为27.24/32.53亿元),当前市值对应PE分别为15/10/8倍。参考可比公司估值,给予2025年12xPE,对应目标价7.57元,维持"推荐"评级。

   风险提示:终端需求不及预期,产能扩张进度不及预期,市场竞争加剧等。