卓胜微(300782):产线相关研发＆折旧使得24Q1净利率下降,L-PAMiD实现0-1突破-跟踪报告之十一

事件:

   公司发布2023年度报告、2024年一季度报告。2023年,公司实现营业收入43.78亿元(同比+19.05％);归母净利润11.22亿元(同比+4.95％);实现毛利率46.45％(同比-6.46pct),净利率25.57％(同比-3.75pct)。

   2024Q1,公司实现营收11.90亿元(同比+67.16％,环比-8.80％),归母净利润1.98亿元(同比+69.83％,环比-34.81％);扣非归母净利润1.94亿元(同比+64.82％);实现毛利率42.78％(同比-6.05pct,环比-0.20pct),实现净利率16.56％(同比+0.25pct,环比-6.55pct)。

   点评:

   研发费用增加导致净利率下降,模组产品占比持续提升,L-PAMiD实现"0-1"突破。2023全年销售/管理/研发/财务费用率分别为1.07％/3.54％/14.37％/-1.01％,分别同比+0.26pct/+0.58pct/+2.16pct/-0.05pct。2024Q1,公司研发费用达2.69亿元,同比+118.70％;单季度销售/管理/研发/财务费用率分别为1.09％/3.45％/22.61％/0.08％,同比+0.11pct/-0.77pct/+5.33pct/+1.49pct;环比-0.52pct/+0.61pct/+5.81pct/+0.85pct。研发费用大幅增加主要系产线费用增加所致。分业务来看,2023年,公司射频分立器件/射频模组分别实现营收27.14/15.91亿元,分别同比+8.94％/+42.22％。射频模组的占比从2022年30.42％提升至2023年36.34％。滤波器产线自规模量产以来产能稳步爬坡,助力集成自产滤波器的DiFEM、L-DiFEM、GPS模组产品在品牌客户端的市场覆盖率和渗透率持续提升。

   2023年,公司6英寸产线的SAW滤波器的工艺研发平台已搭建完毕,产品从普通SAW滤波器逐步升级拓展到MAX-SAW滤波器产品。目前,集成公司自产MAX-SAW的L-PAMiD产品已实现0-1的突破,处于工程样品阶段,该大单品有望补齐公司手机射频最后一块版图,打开公司射频业务成长天花板。与此同时,集成自产IPD滤波器的L-PAMiF、LFEM等相关模组产品,已在多家客户端完成验证并实现出货。

   股权激励彰显公司长期发展信心。具体来看,股权激励方案中100％授予条件为:2024-2026年营业收入不低于50.77/60.93/70.07亿元,对应年增长率分别不低于16％/20％/15％;80％授予条件为:2024-2026年营业收入分别为46.54/53.53/58.88亿元,对应年增长率分别不低于6％/15％/10％。公司此举有助于稳定核心团队,彰显长期发展信心。

   维持"买入"评级。考虑到公司产线相关费用和折旧的影响,我们下调公司24-25年归母净利润预测为11.85/13.44亿元(下调比例为22.40％/32.05％),新增2026年归母净利润预测为16.85亿元,对应当前PE估值分别为41x/36x/29x。卓胜微是国内射频前端龙头企业,我们看好公司的模组化布局以及自建产线带来的长期竞争力,维持"买入"评级。

   风险提示:下游需求不及预期风险,新产品研发或客户导入进度不及预期风险,行业竞争加剧风险。