璞泰来(603659):负极业务盈利承压,基膜销量快速增长-2023年年报及2024年一季报点评

投资事件

   1)2023年,公司实现总收入153.40亿元,同比下降0.80％;归母净利润19.12亿元,同比下降38.42％;扣非归母净利润17.81亿元,同比下降39.82％;毛利率32.94％,同比下降2.72个百分点;归母净利率12.46％,同比下降7.61个百分点。

   2)2024年第一季度,公司营收30.34亿元,同比下降17.97％,归母净利润4.45亿元,同比下降36.64％;扣非归母净利润4.19亿元,同比下降38.25％。

   投资要点

   负极业务盈利承压,快充和硅碳负极验证导入工作顺利

   23年公司负极材料业务及石墨化实现营收66.11亿元,同比下降16.01％,毛利率14.99％,同比下降14.49个百分点,出货量155317吨,同比增长11.35％,公司负极产品毛利率收窄主要系:1)行业产能供过于求及下游电池客户去库存,负极产品售价持续下行;2)客户产品结构及原料属性的变化;3)高价存货消纳较慢,公司持续计提存货跌价准备。伴随历史高成本库存消纳、非化石类原料创新和高压快充产品持续放量,2024年有望逐步改善盈利能力。此外在快充负极和硅碳负极等新品上,公司积极推进客户认证和产品导入工作,有望在2024年取得积极进展。

   基膜销量快速增长,设备国产化替代实现预定目标

   23年公司膜产品及涂覆加工业务实现营收48.16亿元,同比增长23.63％,毛利率52.08％,同比增长7.85个百分点,销量52.71亿㎡,同比增长21.50％,占同期国内湿法隔膜出货量(129.4亿㎡)的40.73％。主要系公司新一代基膜产线的生产效率显著提升,突破了先进基膜产线依赖海外集成的行业瓶颈,公司也正在开发单线2亿㎡以上的基膜设备产线,规划在四川基地隔膜三期项目中实现全面国产化替代。2023年公司新建PVDF产能陆续投产,PVDF产品实现营收10.21亿元(含内部销售),同比下降44.32％,毛利率50.69％,同比增长15.03个百分点,销量10,627吨,同比增长97.82％,主要系国内锂电级PVDF售价大幅调整对营收造成较大影响,公司新建前工序产能的逐步投产和原材料价格的降低使PVDF的盈利规模整体保持稳定。截至2023年末,公司已经形成年产7亿㎡基膜、2万吨纳米氧化铝及勃姆石、1.5万吨PVDF及60亿㎡涂覆隔膜加工的有效产能,涂覆加工市场占有率超过40％。

   复合铜箔量产准备完成,预计24年逐步投产

   公司2017年开始布局,目前复合铜箔方案已获得头部客户认可,与宁德时代签订《战略合作协议》,完成量产准备,复合铝箔实现小批量生产且向消费类客户形成订单,江苏卓立一期1.6万吨生产基厂房建设完成24年预计投产,23年11月收购并增资控股江苏高远进一步加强复合集流体业务协同,已实现嘉拓复合设备、卓立复合集流体、高远超薄铜箔的产业协同。

   积极布局国际设备市场,前瞻布局新兴设备赛道

   23年公司自动化装备业务实现营收35.92亿元,同比增长49.60％,毛利率23.87％,嘉拓智能完成股份改制,成功引入战投,前中后段设备交付规模显著增长,实现了收入和利润的稳健增长;公司已成立了海外方案设计团队、海外市场对接销售团队、海外交付团队,预计2024年海外订单将进一步增长;在新兴设备赛道方向,公司也积极施行前瞻性研发与赛道布局,包括复合集流体装备、固态电池、干法电极生产设备、钠电池设备、水电解制氢PEM膜电极生产设备等。

   盈利预测及估值

   下调盈利预测,维持"买入"评级。锂电平台化龙头,负极盈利触底隔膜业务表现亮眼,复合集流体量产在即。考虑到锂电行业产能规模释放带来盈利阶段性下行,我们下调公司2024-2025年盈利预测,预计公司2024-2025年归母净利润分别为27.69、35.50亿元(下调前分别为53.42、69.84亿元),新增2026年归母净利润预测为43.62亿元,对应EPS为1.30、1.66、2.04元/股,当前股价对应的PE分别为15、12、10倍。维持"买入"评级。

   风险提示

   行业产能过剩及市场竞争加剧;产品升级和新兴技术路线替代。