绿的谐波(688017):短期需求承压,长期趋势不变

事件:绿的谐波发布2023年年报和2024年一季报,2023年实现营收3.56亿元,同比-20.10％,实现归母净利润0.84亿元,同比-45.81％;2024Q1实现营收0.82亿元,同比-7.45％,归母净利润0.2亿元,同比-18.39％。

   工业机器人需求承压,谐波产品竞争加剧影响盈利能力。

   ①收入方面,2023年受宏观经济影响,我国3C、半导体行业固定资产投资放缓,工业机器人需求低迷,全年我国工业机器人产量为42.95万套,同比-2.2％,从而影响公司谐波减速器产品销售规模出现下滑。2023年公司谐波减速器销量21.15万台,同比-17.84％。2024Q1我国工业机器人产量12.03万套,同比+4.9％,3月当月产量5.06万套,同比+6.6％,行业增速由负转正,2024年全年工业机器人行业需求有望实现弱复苏,带动谐波减速器行业需求增长。

   ②盈利方面,2023年公司毛利率41.14％,同比-7.55pct,主要系行业需求下降、竞争加剧以及部分新产品处于研发期等所致。其中,谐波减速器及金属部件毛利率41.17％,同比-7.62pct;机电一体化产品毛利率41.03％,同比-1.35％。公司净利率23.82％,同比-11.27pct。期间费用率为16.34％,同比+1.62pct。拆分来看,其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.06％/6.18％/13.59％/-6.49％,同比+1.74pct/+0.94pct/+3.3pct/-1.83ct,主要系公司持续保持高研发投入,加强销售管理所致。

   ③现金流方面,2023年经营性现金流净额1.49亿元,同比增长470.83％,主要系销量下降,购买商品、接受劳务支付的现金减少所致。

   加强一体化产品布局,拓展新应用场景。公司积极寻求除了谐波减速器以外的新兴产品,针对国内高端数控机床、半导体加工装备、医疗器械、自动化装备等多行业对于精密传动技术的发展需求,研发基于PCT国际发明专利的新一代减速器、高功率密度力矩电机、内置减速器动态啮合算法的高速实时伺服驱动器等组成的机电一体化产品。2023年公司机电一体化业务收入0.34亿元,同比+30.78％,产品销量5699套,同比+17.46％。机电一体化产品不仅可以拓展公司产品应用领域,同时有效提升产品附加值。此外,公司亦加快推进全球首创的液控磨抛工具产品的应用落地,已与铸件打磨、增材表面改性磨抛、焊缝打磨、模具抛光等应用场景的头部客户建立了合作。

   谐波减速器系人形机器人核心零部件,公司储备产能充裕。据我们机器人系列报告-《AI赋能,人形机器人产业提速,把握产业链受益机会》的测算,量产假设下,单台机器人中谐波减速器价值量有望达到9,600元,增量空间广阔。公司作为国内谐波减速器龙头,已公告计划和三花智控在墨西哥合资设厂开展谐波减速器相关业务,我们预计公司可藉由三花智控与Tesla的粘性,受益于人形机器人量产带来的谐波减速器大规模放量。2023年,公司完成了年产50万台精密减速器的扩产项目的房屋土建及相关设备采购工作,并计划2024年内完成相关智能化产线的建设调试工作和达产工作,储备产能充足以应对行业放量。

   投资建议:我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.01/1.58/2.08亿元,同增19.5％/57.0％/31.9％,对应PE水平分别为199/127/96倍。

   考虑到公司在谐波减速器行业的龙头地位,人形机器人量产在即,给予6个月目标价136元,对应2024年PE227X,维持"增持-A"评级。

   风险提示:制造业投资低迷、机器人推广不及预期、市场竞争加剧。