大秦铁路(601006):货运运量下滑,分红比例提升

大秦铁路发布2023年年报及2024年一季报,2023年公司实现营业收入810.20亿元,同比增加6.9％;实现归属净利润119.30亿元,同比增加6.6％。2024年一季度公司实现营业收入182.68亿元,同比减少7.9％;实现归属净利润30.46亿元,同比减少16.6％。依据《关于大秦铁路股份有限公司2023年度利润分配方案的议案》,公司拟派发现金红利69.28亿元,股利分配率为58.08％。董事会制定了《大秦铁路股份有限公司三年(2023年--2025年)股东分红回报规划》,每年采取现金方式分配股利,现金分红比例不低于当年归母净利润总额的55％,超过2010～2019年的分红比例。同时,在有条件的情况下,公司可以进行中期利润分配。

   事件评论2023年客货回归正常,业绩同比增长:2023年,大秦铁路的客运和货运业务恢复正常。

   公司实现客运量4284万人次,同比增长111.5％,客运收入同比增加119.0％至89.19亿元;大秦线实现货运量4.22亿吨,公司货运收入同比增长0.8％至612.38亿元;公司实现营业收入810.20亿元,同比增加6.9％。成本端,大秦铁路的折旧成本相对刚性;人工成本长期持续上涨,公司员工数量同比减少3.1％,但是平均薪酬上涨7.6％,全年人力成本219.85亿元;客运服务费、货运服务费、电力及燃料以及机器车租赁费等随业务量大幅增长;营业成本同比增加6.0％至642.79亿元。费用端,财务费率、销售费率、管理费率和研发费率稳定,期间费用总计12.41亿元,同比2022年同期略增1.4％,由于收入增幅大于成本,公司实现归属净利润119.30亿元,同比增长6.6％。

   2024Q1货运量同比下滑,拖累盈利表现:2024Q1,全国铁路货运景气度有所下滑,货运量同比2023Q1下滑0.14％。煤炭市场供需双双转弱,上游"三西"地区减产,下游北方七港煤价下行,2024Q1大秦线运量同比下降6.0％至0.98亿吨。2024Q1公司实现营业收入182.68亿元,同比下滑7.9％,主要受到铁路货运业务拖累;公司营业成本同比下降3.0％至143.90亿元,受益于存款利息增加,公司期间费用同比下降47.0％至1.21亿元,最终实现归属净利润30.46亿元,同比2023Q1减少16.6％。

   高分红低估值,煤炭需求高景气:我们在《长期逆向资产,稳定复合收益》强调:中国煤炭自给自足为主,但区域不平衡带来长途运输需求,借助不同运输方式的优点,构筑了"西煤东运"+"北煤南运"的运输通道。"西煤东运"4条通道,大秦铁路天生具备低成本的优势,预计运量长期保持高位。压制大秦铁路长期回报的因素有望扭转:1)伴随着外延和内生投资,大秦铁路已经构筑了集疏运一体的运输网络,低效的投资有望减少;2)铁路货运价格受政策监管,具有逆周期调控的特征,伴随着人工成本上升和国铁集团巨亏,国家铁路货运价格调整的可能性放大。现阶段,大秦铁路的货运价格依然受到政策管制,考虑到产能利用率处于高位,如果未来运费实施市场化改革,盈利或许具备向上动能。考虑到下游煤炭需求高景气,我们预计大秦铁路的运量依然维持在高位,预计2024～2026年归属净利润分别为120.8、123.8和130.0亿元,对应PE分别为10.8、10.6和10.1倍,2023～2025年分红比例不低于55％,高股息低估值特征凸显,维持"买入"评级。

   风险提示1、再投资风险;2、运价调整风险;3、人力成本风险。