王府井(600859):新项目拖累2023年经营业绩表现,一季度经营平稳

2023年年报业绩处于预告区间中值附近,"分红+回购"彰显国企积极态度。

   2023年公司实现营收122.24亿元/+13.19％,剔除门店变动因素,同店同比上升11.19％;归属于上市公司股东的净利润7.09亿元/+264.14％,扣非业绩6.35亿元/同比扭亏为盈,均处于业绩预告中值附近,符合预期。公司拟每10股派现2.00元(含税),分红率32％,股息率1.60％。同时,公司拟未来一年内以集合竞价方式出资1.0-2.0亿元用于减少注册资本,回购价格不高17.50元/股。公司控股股东、董监高未来3-6个月均无减持计划。

   免税和有税新项目爬坡亏损拖累公司2023年业绩表现。与2019年(王府井+首商股份相比),公司归母业绩和扣非业绩仅恢复约5成上下,主要受消费渐进复苏、免税和有税新项目爬坡期拖累等因素综合影响。其中,免税和有税新项目2023年对净利润的估算亏损拖累约4.5亿元,直接影响公司短期经营表现。新业态、新门店培育期,以及长租约高租金项目在租赁前期受新租赁准则影响较大,导致利润拖累较显著。剔除其影响,我们估算其他项目经营业绩10亿+,考虑消费渐进复苏,整体贡献仍相对稳定。

   有税:2023年奥莱业态恢复最快,超市相对承压,新项目拖累较大。2023年,公司奥莱/专业店/购物中心/百货/超市收入+35.09％/+16.35％/+7.69％/+6.22％/-18.51％,奥莱增长最快,超市因规模缩减和竞争加剧同比下滑。毛利率层面,奥莱和百货项目各提升5.49/4.83pct,其余相对平稳。2023Q4,公司新开1家奥莱(北京)、2家购物中心(北京、海口)等,2023年盈利亏损拖累估算达2亿+,影响公司短期有税业务盈利表现。

   免税:2023年海南万宁离岛免税落地,海南免税承压下仍处培育期。2023年1月,公司新开海南万宁离岛免税项目,2023年实现免税收入1.87亿元(占营收1.53％),毛利率19.19％。由于海南免税2023年整体承压,且新项目培育期爬坡,预计2023年公司免税相关项目累计亏损拖累超2亿元。

   一季度收入持平,归母业绩下滑11％。2024Q1,公司收入33.08亿元/-1.74％,归母业绩2.02亿/-10.86％,扣非业绩1.93亿/-13.72％。分业务,百货/购物中心/奥特莱斯/超市/专业店收入各-11.25％/+3.52％/+9.45％/-31.06％/-4.98％;免税收入1.21亿元/+116.78％,逐步爬坡中。

   风险提示:宏观及系统性风险,新项目不及预期,线上分流、竞争加剧等。

   投资建议:下调盈利预测并下调评级至"增持"。考虑整体消费环境和海南免税市场持续承压,我们下调对海南万宁免税项目经营表现预期(见附表)。

   同时,新租赁准则下,公司部分长租约高租金项目租赁前期费用较大,故新项目在消费渐进复苏中前期亏损拖累较明显。鉴于此,我们下修公司上述免税和有税4个新项目相关盈利假设,预计2024-2025年上述新项目仍亏损拖累,同时结合目前消费复苏节奏略下调公司其他项目经营表现,综合来看下调2024-2026年EPS至0.74/0.85/1.00元(去年7月初时预计2024-2025年EPS为1.17/1.37元,新增2026年EPS1.00元),对应估值19/16/14x。

   公司新业态新项目在"消费渐进复苏+新租赁准则下"短期有拖累,但目前国企利润考核等压力下,公司多管旗下优化其存量经营,尤其其中部分经营欠佳项目。其公司分红和回购也部分彰显积极态度。综合公司国企改革潜在看点、政策机遇等,考虑目前消费环境和经营表现,下调评级至"增持"。