鸣志电器(603728):短期业绩受制于供应链去库,机器人领域引领长期发展

事件:2023年收入25.43亿元(同比-14％),归母净利润1.40亿元(同比-43％),扣非1.26亿元(同比-46％)。23Q4收入6.27亿元(同比-25％),归母净利润0.56亿元(同比-35％),扣非0.46亿元(同比-39％)。24Q1收入6.08亿元(同比-6％),归母净利润0.06亿元(同比-80％),扣非0.04亿元(同比-87％)。

   收入略低于预期,受制于供应链去库。2023年下半年,海外市场供应链处于去库存阶段,境外全年收入10.84亿元,其中下半年仅4.79亿元,同比下降34.6％。分行业看:自动化整体需求相对平稳,增量来自在光伏/锂电/半导体(同比+22％)、智能汽车及自动驾驶/激光雷达(同比+35％)。

   电源与照明系统控制类、设备状态管理系统以及贸易代理业务的收入均同比下降超20％。展望未来:工业电机订单前置约一个季度,自23年下半年开始,各细分行业处于需求复苏阶段,订单同比预计有所增长,24Q1收入增速回暖,后续海内外进入加库周期,将是公司业绩修复的核心驱动力。

   毛利管控持续改善,研发为本加大投入。毛利端:2023年为37.2％(同比-1.0pct),23Q4为38.7％,24Q1为38.1％,均高于2023年前三季度,毛利控制能力持续加强。利润端:23年净利率5.6％,公司针对管理和销售费用实现有效管控,研发投入继续加大,研发费用0.24亿元,同比增长9％。

   24Q1净利率1.1％,主要由约2000万资产减值损失影响,海外客户因供应链焦虑催生短期强劲备库需求,公司加大了大宗原材料及关键元器件等紧缺原材料的采购量,但实际订单需求或有取消和延迟,存货跌价准备上升。

   产能布局持续推进,机器人领域蓄势待发。公司继"年产400万台混合式步进电机项目"后,2024年2月在鸣志越南工厂加码"控制电机及驱动控制产品新增产能项目",加强海外产品生产和组件配套能力,满足国际市场的客户需求,避免可能存在的贸易风险,巩固公司在全球市场的竞争力和服务能力。在机器人领域,公司的无刷电机模组、无齿槽空心杯电机模组、无框和交流伺服电机及驱动与控制系统、精密丝杠传动模组、轮毂/轮边电机模组、旋转/顶升机构模组等产品广泛适用。公司及子公司安浦鸣志、美国AMP、美国LIN、瑞士TMotion、鸣志派博思、常州运控等均积极布局于机器人应用领域,具备技术、商务、量产的竞争优势。

   盈利预测与投资建议:公司主业基本盘随经济复苏边际改善,空心杯电机业务随人形机器人打开长期价值空间。考虑到短期复苏势头不强,且公司一季度计提较多减值,我们预计2024-2026年归母净利润为1.9/2.6/3.6亿元(前值24-25年为2.5/3.8亿元),对应当前股价的PE估值132/93/68倍,维持公司"持有"评级。

   风险提示人形机器人商业化程度不及预期风险;下游市场需求波动风险;国际贸易环境恶化风险;产能释放不及预期风险。