卧龙电驱(600580):红相投资减值及补偿款拖累盈利,业绩低于预期

2023年业绩低于我们预期、1Q24业绩符合我们预期公司公布2023年及1Q24业绩:2023年收入/归母净利/扣非净利155.67/5.30/4.77亿元,同比+3.8％/-33.7％/-35.8％。1Q24收入/归母净利/扣非净利37.41/2.23/1.98亿元,同比-2.5％/-13.6％/-9.6％,环比+19.0％/扭亏为盈/扭亏为盈。公司2023年业绩低于我们预期,主要系红相股份长期股权投资减值和业绩补偿款拖累盈利;1Q24业绩符合我们预期。

   发展趋势工业电机增长稳健,看好大规模设备更新政策驱动增长。公司工业电机业务23年收入96.45亿元、同比+10％,我们认为主要受益于北美市场基建高景气度。盈利端,工业电机23年毛利率29.6％、同比+1.5ppt,我们认为受益于原材料降价及收入结构优化。1Q24我们估计工业电机收入同比降低,主要因为当期基本确认4Q23订单收入,而4Q23中欧工业投资景气度较差、公司订单体量相对较小。向前看,我们认为2Q24国内工业电机下游需求有望回暖、公司3M24订单有所转好,同时我们看好设备更新政策对公司工业电机需求的拉动,工业电机下游主要为钢铁、石化等行业,为本次设备更新重点聚焦的高能耗行业,我们建议关注后续中央财政补贴落地情况。

   新能源车电机收入同比持平,微特电机下游进入补库阶段。公司新能源车电机业务23年收入9.72亿元、同比基本持平,毛利率16.22％、同比-0.37ppt,我们认为主要受下游奔驰纯电车型及商用车销量低迷影响,盈利端我们预计仍维持亏损;向前看,我们认为2Q24公司新能源车电机业务有望受益于下游商用车需求回暖和乘用车新订单释放。公司微特电机业务23年营收31.11亿元、同降4.0％,主要受1H23家电产业链去库影响,但从3Q23开始去库接近尾声、产业链进入补库阶段,我们估计3-4Q23营收环比向上,毛利率受益原材料降价小幅提升0.55ppt至16.6％;向前看,我们认为2Q24微特电机有望受益下游家电旺季以及以旧换新政策环比维持增长。

   红相股份投资减值及补偿款拖累盈利。公司23年计提2.11亿元长期股权投资减值准备及1.86亿元业绩补偿款,前者因红相股份市值下跌、公司对持有股份计提减值,后者由于银川变压器未完成业绩对赌、公司对红相股份进行补偿;整体看,23年红相股份对于公司表观利润影响合计3.97亿元,我们估计剔除红相股份影响后、公司23年归母净利润在9.27亿元,同比增长16％。

   盈利预测与估值由于新能源车电机业务减亏不及预期,我们下调公司2024/2025年盈利预测15.5％/12.9％至11.63/13.99亿元;考虑到大规模设备更新及以旧换新政策有望催化行业估值中枢回升,维持目标价18.0元和跑赢行业评级,当前股价对应2024/2025年17.1x/14.2xP/E、目标价对应20.2x/16.8xP/E,有18.7％上行空间。

   风险新能源汽车销量不及预期,宏观经济复苏不及预期,大宗商品价格大幅波动。