海天味业(603288):经营逐渐复苏,24Q1实现开门红-2023年年报及2024年一季报点评

事件:海天味业发布2023年年报及24年一季报。23年公司实现营收/归母净利润245.59/56.27亿元,同比-4.1％/-9.2％;其中23Q4实现营业收入/归母净利润59.09/12.98亿元,同比-9.3％/-15.2％。24Q1实现营业收入/归母净利润76.94/19.19亿元,同比+10.2％/+11.9％。

   23年营收增长乏力,24Q1营收同比改善:23年公司营收同比-4.1％。分品类,酱油/调味酱/蚝油/其他产品营收分别同比-8.8％/-6.1％/-3.7％/+19.4％,酱油等主业收入全年有所下滑,其他产品收入主要系公司醋和料酒增长拉动。24Q1公司营收同比+10.2％,主要由于春节备货错期与加大费投拉动备货。23Q4与24Q1合并营收136.03亿元,同比+0.79％。分区域,23年公司东部、中部与北部地区拖累全年收入表现;24Q1各个区域营收同比转正。23年/24Q1末,公司共有经销商6591/6506家,较各自年初净减少184/85家。23年与24Q1,北部地区为经销商数量减少最多的区域,其次是中部地区,公司的渠道结构持续调整。

   规模效应改善与成本下行,拉动24Q1盈利水平回升:23年/24Q1毛利率为34.7％/37.3％,分别同比-0.95/+0.38pcts。23年毛利率下滑主要系规模效应减弱及营收结构影响,高毛利酱油营收占比同比-2.7pcts。24Q1毛利率回升主要系规模效应改善与大豆等原材料成本下降。23年/24Q1期间费用率分别为8.0％/8.2％,分别同比+0.8/+0.1pcts。其中,销售费用率分别同比-0.06/+0.27pcts。24Q1销售费用率上升主要系公司增加费用投放。管理费用率分别同比+0.42pcts/持平。23年管理费用率略增主要系人工成本及信息支出增长。

   综合看,23年/24Q1公司归母净利率分别为22.9％/24.9％,分别同比-1.29/+0.37pcts。

   不破不立,不进不稳,看好公司24年表现:23年公司着力调节经销商库存水平,持续进行产品、渠道、供应链方面的变革,并通过优化内部资源配置,提升数字化水平扩大精益管理的优势。24年公司将继续进行变革,重构市场链与供应链新能力,在研发端构建专业市场洞察体系,深度理解、链接与运营用户,并力争培育更多精品与大单品,打造调味品生态圈。通过做精产品、做大品类、做活渠道、做多品牌,打开公司未来成长空间。后续建议重点关注公司新拓展业务以及经销商库存调整情况。

   盈利预测、估值与评级:结合公司目标规划,考虑行业竞争环境,我们下调公司24-25年归母净利润预测分别至61.33/68.81亿元(较前次下调8.5％/9.9％),新增26年归母净利润预测为76.79亿元。24-26年EPS预测分别为1.10/1.24/1.38元,当前股价对应24-26年PE分别为35x/31x/28x,维持"买入"评级。

   风险提示:行业竞争加剧,下游需求疲弱,原材料成本上涨幅度高于预期。