格力博(301260):补库带动经营拐点已至,商用OPE锂电订单驱动

库存消化进入尾声,备库周期拉动收入出现拐点。2022年高海运费带来库存积压,叠加美国通胀加息建材零售商现金为王策略,公司本轮去库存从2022年底的高点25亿元消化至2023年末18亿元,满足一个季度销售安全库存。

   终端销售方面,黑五圣诞拉动下家得宝11-12月终端动销预计同比转正,手/电动工具同比增长4-5％,园林工具双位数增长。此外美国30年抵押贷款利率从11月初高点7.8％环比下降至2月份6.6％,2024年美联储有望降息推动成屋销售景气回升,叠加23Q4进入园林工具备库周期,公司收入拐点显现,四季度格力博收入同比增长14％。

   商用OPE骑乘锂电渗透率低,格力博引领商用骑乘产品放量。全球OPE市场规模300亿美元,其中家用和商用产品基本各占一半。倘若按出货量统计,参考OPEI口径,目前家用割草机(不含骑乘产品)锂电产品渗透率为35％(50％),而商用割草机锂电产品渗透率不足1％,尚处起步阶段。格力博商用骑乘式产品竞争力突出,2022H2推出第二代商用锂电骑乘式ZTR割草机"擎天柱",产品经过一代改良上市后表现不俗,我们预计2023年出货量达到1300台,打下第二增长曲线。此外,公司二股东STIHL作为全球知名的链锯和动力工具油机品牌、海外渠道布局深厚,有望为公司商用骑乘割草机放量提供赋能。

   渠道多点开花:发展开市客、亚马逊、沃尔玛等渠道,平衡劳氏占比过高风险。

   公司2020年之前劳氏单一渠道占收入比重超过50％,经历渠道关系变化影响后,公司迅速发展亚马逊、开市客、HarborFreight、TSC、沃尔玛等商超渠道客户,同时增加ToroStihl代工业务合作,显著降低了公司对劳氏的依赖度。截至目前,公司对劳氏依赖度降至10％左右,同时自有品牌占比快速提升至75％以上,成功完成品牌及渠道转型升级。Greenworks品牌在欧美地区有较高的知名度,在锂电OPE市场份额稳步提升至12％,仅次于创科实业和泉峰控股。此外公司研发的24V锂电池包平台吸引了必胜吸尘器合作,标志着格力博的电池包平台正式打开朋友圈,覆盖从户外OPE到室内清洁全产品线。

   格力博产业链一体化能力强,拥有新能源电池包、无刷电机、智能控制器、充电器等80％以上核心零部件的自主设计与制造能力,同时在越南、北美等地构建全球供应链,可有效对冲防范贸易摩擦带来的关税影响,成本具备优化空间。

   盈利预测与估值分析。公司2023年四季度收入同比回正,吹响经营反转号角,2024年业绩改善弹性大。高成本库存消化尾声+商用ZTR放量+家用需求终端复苏,我们预计公司2024-2026年收入分别为57/68/80亿元,收入增幅分别为23％/20％/17％,2024-2026年归母净利润预计分别为4.1/5.4/6.6亿元,对应估值15/11/9倍。结合公司在商用OPE市场锂电先发优势和业绩增长弹性,我们参考可比公司给予格力博2024年合理估值18倍,给予"强烈推荐"投资评级。

   风险提示:欧美经济衰退终端需求不及预期,原材料价格/海运费大幅上涨,美联储降息节奏推迟、贸易摩擦升级、亏损风险延续等。