天马科技(603668):23年鳗鱼业务表现疲软,24年饲料业务毛利率有望改善-23年年报及24年一季报点评

事件:4月27日公司发布23年年报及24年一季报。23年全年公司实现营收/归母净利润69.98/-1.88亿元,同比分别-0.14％/-243.94％,基本EPS为-0.43元。合23Q4/24Q1实现营收16.98/13.61亿元,同比+0.16％/-11.09％;实现归母净利润-1.02/0.07亿元,同比+8.34％/+17.40％。

   极端天气及消费疲软拖累鳗鱼业务,24年饲料业务毛利率有望改善。23年公司鳗鱼业务出鱼量为3461吨,同比-43.28％,原因是(1)倒春寒、夏季极端高温、台风多发等气候因素影响出鱼节奏;(2)近两年投苗量大但养殖基地建设尚未完全配套,养殖密度偏高;(3)下游消费需求走弱对鳗鱼价格、出鱼量造成较大影响。公司23年畜禽料/特水料销售130.38/21.56万吨,同比+4.43％/+4.52;

   销售单价为3405/11072(元/吨),同比-0.82％/+6.98％。公司23年饲料销售同比平稳,但受上游原材料价格高企以及下游养殖户普遍亏损影响,饲料业务毛利率出现小幅下滑,预计24年饲料业务毛利率水平将随着下游养殖业复苏而恢复。

   23年毛利率下滑明显,24Q1毛利率小幅修复。23年/23Q4/24Q1公司毛利率为7.51％/5.19％/9.51％,同比-2.07pct/+4.30pct/+1.23pct。23年毛利率下滑主要受养殖业务出鱼节奏放缓、饲料业务毛利率下滑等因素综合影响。24Q1公司鳗鱼出鱼量同环比双增长,有助于毛利率修复。23年/23Q4/24Q1管理费用率为3.33％/3.70％/2.66％,同比+0.98pct/+1.09pct/+0.18pct。原因是23年终止22年员工持股计划导致股权激励费用增加;行政职能人员增加导致人工费用增加。财务费用率为2.32％/2.99％/2.28％,同比+0.82pct/+0.15pct/+0.90pct。原因是公司维持较高的业务规模增加了借款,导致利息净支出增加。

   投资建议:根据23年经营情况,我们下调盈利预测。预计2024～2026年归母净利润为3.22/5.67/8.48亿元,同比+271.9％/+75.8％/+49.6％,对应PE为19.8/11.3/7.5倍。24年公司饲料业务毛利率有望恢复;鳗鲡业务的出鱼节奏将加快,养殖及食品业务有望走出低谷,维持"买入"评级。

   风险提示:饲料业务扩张不及预期,鳗鱼苗捕捞不足,成本压力,疫病风险等