大秦铁路(601006):24年煤炭安监趋严,铁路运量承压-年报点评

核心观点:年报与一季报低于预期,降低评级至"增持"

   大秦铁路发布年报,23年实现营收810亿元(yoy+7.0％),归母净利119亿元(yoy+6.6％),后者低于我们预期(129亿元)。公司亦披露一季报,24年1Q实现营收183亿元(yoy-7.9％),归母净利30.5亿元(yoy-16.7％),后者低于我们预期(33.8亿元)。山西煤炭安监趋严叠加进口煤冲击,我们预计大秦线24年货运量下滑至4.1亿吨(23年:4.22亿吨)。我们预计公司2024/2025/2026年归母净利为109/113/117亿元(前值127/123/-亿元)。

   公司2014-2023年平均PE为9.5x,考虑利率下降以及红利风格较强,我们在历史中枢9.5x上给予30％溢价,基于12.4x2024EPE(前值9.2x2023EPE)调整目标价至7.66元(前值7.73元)。下调至"增持"评级。

   23年回顾:进口煤放量带来竞争压力,朔黄线投资收益不及预期

   大秦线23年完成运量4.22亿吨(yoy+6.4％);其中,23年1-3Q运量同比下降1.2％;4Q运量同比增长37.6％,主因22年同期受疫情影响基数低。

   23年我国原煤产量、煤炭消费量同比增长3.4％、5.6％(统计局),经济复苏驱动用煤需求稳健增长。但海外煤炭价格较低刺激进口需求增多,23年煤炭进口量同比增长61.8％,抢占了东南沿海煤炭市场份额,对"西煤东运"铁路构成竞争压力。朔黄铁路增收不增利,23年收入/归母净利同比变化+2.6/-7.9％,或因修理费与人工成本上涨。朔黄铁路23年贡献投资收益24.7亿元。浩吉铁路在22年扭亏后,23年贡献投资收益0.76亿元(同比+199％)。

   24Q1回顾:山西煤炭安监趋严,煤矿减产拖累铁路货运

   1Q电煤需求强劲,火电发电量同比增长6.6％,但非电用煤需求偏弱,粗钢/水泥产量同比下跌1.9/11.8％。供给端,1Q我国煤炭产量同比下降4.1％,安监力度增强抑制产量。1Q进口煤数量同比增长14％,仍给铁路造成竞争压力。山西受"三超"整治影响产量收缩较为明显,煤炭产量同比下滑18.9％;

   陕西/内蒙古煤炭产量同比增长0.1/2.9％。由于山西是大秦线的主要货源地,1Q大秦线货运量同比下降6％,进而使1Q毛利润同比下降22％。

   公司拟按58％分红比例派发2023年度股息,股息率适中

   公司拟派发2023年度分红69.3亿元,分红比例达到58％,由于转债处于转股期,公司拟以股权登记日总股本调整DPS。按23年末总股本计算DPS为0.44元;按24年3月末总股本计算DPS约0.39元/股,折股息率5.3％;假设可转债在分红前全部转股,DPS约0.35元/股,折股息率4.7％,股息率适中。公司亦提出2023-2025年股东回报计划,承诺分红比例不低于55％。

   风险提示:煤炭需求持续低迷,朔黄/浩吉/唐包/瓦日铁路分流运量,铁路运费下调,大秦转债转股摊薄EPS。