天元宠物(301335):境外业务持续承压,境内宠食增速亮眼-2023年报点评

事项:

   公司披露2023年年报,全年实现营收20.37亿元,同比增长7.96％,实现归母净利润7676.71万元,同比减少40.33％,扣非归母净利润6670.10万元,同比减少49.03％,EPS为0.61元/股。单4季度实现营收5.08亿元,同比增长34.60％,归母净利润2455.63万元,同比减少27.10％,扣非归母净利润1811.63万元,同比减少37.31％,EPS为0.19元/股。

   评论:

   境外营收承压,境内业务持续提升。1)分行业来看,公司宠物用品营收为13.30亿元,同比-1.45％,占比65.27％(yoy-6.23pct);宠物食品营收为6.88亿元,同比+34.63％,占比33.80％(yoy+6.7pct);其他业务营收0.19亿元,同比-28.29％,占比0.93％(yoy-0.46pct),宠物食品业务占比快速增长。2)分产品来看,宠物窝垫/猫爬架/宠物玩具/其他用品/宠物食品/其他业务营收分别为2.56/3.72/2.96/4.06/6.88/0.19亿元,同比分别为-6.33％/-1.62％/-3.65％/+3.86％/+34.63％/-28.29％,宠物食品业务增速亮眼。3)分地区来看,公司境外营收11.25亿元,同比-5.24％,占比55.25％(yoy-7.69pct);国内营收9.12亿元,同比+30.37％,占比44.75％(yoy+7.69pct),国内业务占比持续提升。

   2023年公司整体毛利率17.77％,同比下滑-2.28pct。1)分行业来看,公司宠物用品毛利率22.36％,同比+0.68pct;宠物食品毛利率8.79％,同比-5.96pct。公司综合毛利率同比下降主要系宠物食品营收占比提升,但毛利率相对较低。2)分产品来看,宠物窝垫/猫爬架/宠物玩具/其他用品/宠物食品毛利率分别为23.33％/22.66％/24.12％/20.18％/8.79％,同比分别为+0.94/+0.06/+0.59/+1.35/-5.96pct。3)分地区来看,公司境外毛利率为22.83％,同比+0.86pct;公司境内毛利率11.52％,同比-5.26pct。

   财务费用受银行借款利息和汇兑收益金额影响增长,新建工厂微亏。公司财务费用1181.89万元,同比+166.50％,主要系银行借款利息支出增加、汇兑收益金额较上年减少幅度大。22年年底以公司将部分产品产能迁移到东南亚等地区,新建工厂用于铁制用品、猫爬架等生产销售,因处于初期出现微亏情况。

   投资建议:境外业务有望于24年出现反转,关注国内食品业务后期成长性。考虑到出口业务24年受益汇兑增量或弱于23年,且境外业务恢复节奏仍具有不确定性,我们调整24-25年EPS预测为0.90/1.12元/股(原值为2.02/2.53元/股),并引入26年预测1.40元/股。根据可比公司估值法,给予公司24年27倍PE,目标价约为24.3元,同时参考现金流折现估值法,通过绝对估值得出的结论交叉验证,维持"推荐"评级。

   风险提示:汇率波动,国际政治经济环境变化,生产模式依赖外协,品牌代理业务续约风险。