江山欧派(603208):业绩符合预期,重视股东回报-年报点评

23年收入同增16.49％,维持"增持"评级

   公司23年实现营收37.38亿元(yoy+16.49％),归母净利3.90亿元(yoy+260.63％),符合此前业绩预告预期(3.5～4.5亿元),扣非净利3.39亿元(yoy+190.63％),23年归母净利较22年大幅改善,主要系22年三四季度计提大额信用减值损失所致。此外,24Q1实现营收6.26亿元

   (yoy-8.17％),归母净利0.29亿元(yoy-50.79％)。考虑到需求仍待进一步复苏,我们略下调各项收入预测,预计24-26年归母净利分别为4.53/5.15/5.76亿元(24-25年前值4.90/5.83亿元),对应EPS分别为2.56/2.91/3.25元,参考可比公司24年Wind一致预期PE均值为11倍,考虑到公司工程业务结构持续优化、新渠道成长潜力较大,给予公司24年13倍目标PE,目标价33.28元(前值36.01元),维持"增持"评级。

   工程代理收入快速增长,零售经销商数量快速开拓

   分渠道看,23年大宗渠道营收同增17.0％至25.51亿元,其中:1)受益于保交付发力,工程直营业务收入同增12.4％至13.39亿元;2)公司积极发展代理商模式,加强代理商培养及转化,23年工程代理收入同增22.1％至11.10亿元。24Q1大宗渠道同降5.6％至4.50亿元,其中直营/代理商渠道分别同比-36.6％/+45.1％至1.76/2.53亿元,业务结构持续优化。此外,公司持续加大对各类经销商和安装服务商的开拓和培育,23年经销渠道营收同增11.9％至9.81亿元,24Q1经销商渠道同降23.7％至1.29亿元,截至24Q1,公司共拥有加盟经销商44559家,较24年初增加7992家。

   23年销售毛利率同比+2.16pct,期间费用率同比-2.69pct

   23年销售毛利率同增2.16pct至26.0％,我们判断主要系原料采购成本下行及公司加强内部降本控费所致。23年期间费用率同降2.69pct至13.8％,其中销售费用率同降1.91pct至7.5％,主要系广告宣传费及展会费用减少所致;管理+研发费用率同降0.82pct至6.0％,主要系公司推动经营管理提效所致;财务费用率同增0.04pct至0.4％,主要系本期可转债利息费用增加所致。综合影响下23年销售净利率同比转正至10.4％。

   工程+零售渠道双轮驱动,高分红重视股东回报

   展望24年:1)工程端,公司有望进一步推动代理商培养与转化,提升现款类业务占比,同时保交楼业务有望在24年进一步提供支撑,共同驱动工程收入稳中有增;2)零售端,依托产品性价比优势加速抢占市场,伴随前期开拓经销商逐步走向成熟,零售渠道成长潜力较大。此外,23年公司现金分红比例达80.29％,股东回报具备吸引力。

   风险提示:需求恢复不及预期,地产销售下行,渠道拓展不及预期。